מחירי האג"ח גבוהים מדי - אם להסתכן, אז במניות

קישור לכתבה המקורית

"מחירי האג"ח גבוהים מדי - אם להסתכן, אז במניות"

ניר אומיד מתמיר פישמן סבור שהמפתח להגדלת מחזורי המסחר טמון במשקיעים זרים ובהורדת תפיסת הסיכון בישראל

אביב לוי

 

16/4/13

העליות הנאות שנרשמו בחודשים האחרונים בשוק האג"ח המקומיות חיזקו את ההערכות בקרב לא מעט אנליסטים, כי השקעה ברכיב המנייתי אטרקטיבית יותר מהאפיק האג"ח.
בבית ההשקעות תמיר פישמן מחזיקים בגישה זו, ומנהל ההשקעות ניר אומיד אומר כי "בכל 16 שנותיי בשוק ההון, לא זכור לי פער גדול כל כך בין תמחור מניות לתמחור אג"חים".
אומיד מציין כי "התמחור של הנכס הפחות מסוכן לכאורה, האג"ח, הוא יחסית גבוה כיום. המניות, לעומת זאת, שלכאורה נסחרות במחירי שיא, הן אלו שנסחרות במחירים סבירים, אם מסתכלים על רמות מכפילים ולא סתם על גרפים שקרובים לשיא כזה או אחר".
לדבריו, "בכל העולם מתחילים להבין את זה, וגם בישראל אפשר לראות הסטת כספים ברורה מאג"ח למניות. הכיוון הזה עתיד להמשיך ללוות אותנו ביתר שאת בחודשים הקרובים. חשוב להדגיש שיהיו מהמורות, מימושים ותיקונים, אבל צריך להסתכל על התמונה הגדולה, והיא ברורה - אם לקחת סיכון, אז במניות. באג"ח רצוי להיזהר, גם בשוק הממשלתי וגם בקונצרני".
בהתאם, אומיד מקצה 30% מהתיק שלו לרכיב המנייתי, בחלוקה שווה בין השוק המקומי לשוקי חו"ל.
אומיד מתייחס לירידת מחזורי המסחר בשוק המקומי, וסבור כי "המפתח לשינוי נעוץ במשקיעים זרים, אם על ידי הכללות השוק במדדים אירופיים, ואם על ידי העלאת האטרקטיביות של ישראל בעיני העולם וירידה בתפיסת הסיכון, למשל חידוש התהליך המדיני".
"לא נכון לחפש תשואות בכוח"
מבין המניות המומלצות שלו מזכיר אומיד את הפועלים, החברה לישראל וחברת הביטוח הראל.
לגבי השקעה במניות בחו"ל, אומיד מתרכז בשוק האמריקאי ואומר כי "כשניתן לבחור מניות מתוך מבחר של אלפים, ולא מרשימה לא סחירה של 100 מניות ורשימה אף יותר לא סחירה של מניות יתר, תמיד יש משהו מעניין, כמו תמחורי חסר והזדמנויות. אנו בחרנו לשים דגש על סקטור הפיננסים והטכנולוגיה, שנסחרים להערכתנו במחירים נוחים. אנו רואים סימנים ברורים להתאוששות שוק הדיור בארה"ב, וסקטור הפיננסים הוא הנהנה הראשון מהתאוששות זו".
לגבי סקטור הטכנולוגיה, אומיד אומר כי "סקטור זה הוא שילוב מנצח של ערך וצמיחה". בין מניות הענף מזכיר את גוגל, אפל, EMC ו-IBM.
אומיד מעריך כי השוק האמריקאי ימשיך להוביל את השווקים ובנוסף, כולל ברכיב המנייתי שלו בחו"ל השקעה במדד הדאקס הגרמני ובמדד מדינות ה-BRIC.
בחזרה לשוק המקומי, לאג"ח הממשלתיות מקצה אומיד 40% מהתיק, ומציין כי הסיכון הגדול ביותר שנראה כרגע מגיע מכיוון התשואות בארה"ב. "יש רגיעה כלשהי, והתשואות ל-10 שנים ירדו לכיוון 1.7%, אבל ממש לא אופתע אם כבר השנה נראה תשואות של 2.2%, ואף גבוה מכך. יש לזה השלכה ישירה על אג"ח ממשלתיות בישראל".
אומיד מסביר כי "יש תקופות, כמו התקופה הנוכחית, שלא נכון לחפש תשואות בכוח ויש להסתפק בתשואות נמוכות במח"מ ממוצע של שלוש שנים. החלק הקצר הזה בתיק הוא כוח אדיר להמשך, כאשר התשואות יעלו".
לגבי האפיק הקונצרני אומיד סבור כי "אם נכס הבסיס לא מעניין, אז קל וחומר לגבי אג"ח קונצרניות, שנסחרות היום במרווחים יחסית נמוכים לאג"ח ממשלתיות. השוק הקונצרני בישראל הוא שוק עדרי, ואת הלימון הזה לא רצוי לסחוט עד הסוף. בתקופה זו, עדיף לקבל הצמדה עם תשואה נמוכה על רוב התיק הקונצרני, ולא לחפש הרפתקאות. התיק המעניין ביותר כיום בשוק הקונצרני הוא התיק המשעמם ביותר".
אומיד מעריך כי "להרבה חברות לא תהיה את היכולת למחזר, וגם לא תמיד היכולת לממש נכסים. ההסדרים שראינו לאחרונה נותנים לצערי לגיטימציה להסדרים נוספים. חייב להיות מנגנון רגולטורי מסודר, שבו אם יש פגיעה במחזיקי האג"ח, יש מחיר כלשהו גם לבעלים שגייס את החוב".
הכותבים במדור "תיק אישי" עשויים להשקיע בניירות ערך, לרבות אלו שמוזכרים בו. הדברים אינם מהווים ייעוץ או שיווק השקעות, המתחשב בנתונים ובצרכים המיוחדים של כל אדם, ו/או תחליף לכך

מחזיקים מניות? אולי כדאי לכם לחשוב למכור במאי

להלן קישור למאמר המקורי

מחזיקים מניות? אולי כדאי לכם לחשוב למכור במאי

הראיות ההיסטוריות לנכונות הכלל של מכירת החזקת המניות במאי הן חזקות להפתיע ■ כיצד ניתן לציית לגורם העונתי מבלי להעביר הכול למזומן ולהפסיד אגב כך

מארק הלברט, מרקטווץ'

 

11/4/13

משקיעים צריכים לשקול בכובד ראש לצמצם את חשיפתם למניות בחודש מאי, ולהחזיק את הכסף במזומן עד ליל כל הקדושים (הולואין) ב-31 באוקטובר השנה. העצה הזו באה באדיבות האגדה המפורסמת של וול סטריט, שידועה בתמצית כ"Sell in May and Go Away".
שלא כמו רוב הסיפורים שהמשקיעים מספרים, הראיות ההיסטוריות לנכונות של הכלל הזה הן חזקות להפתיע. נבירה עמוקה יותר בנתונים מאותתת שיש דרכים לרכך קצת את הגישה הזו, ולא להיפטר מהמניות במכירה חופשית ולהפסיד אגב כך.
אתם מכירים אולי את הכלל הזה של מכירה בתחילת מאי בשמו השני, "האינדיקטור של הולואין". מדובר בכל מקרה על הנטייה המובהקת בממוצע של שוק המניות לרשום את התשואות הטובות ביותר בין הולואין ל-1 במאי - בחודשי החורף פחות או יותר. התשואה הממוצעת של השוק במחצית השנייה של השנה נמוכה בהרבה.
הדפוס הזה בא בהחלט לביטוי בשנים האחרונות. מאז הולואין ב-2012, למשל, מדד דאו ג'ונס עלה ב-11.5%. במאי-אוקטובר 2012, לעומת זאת, דאו איבד 0.9%. שנה לפני כן, מחצית השנה הטובה הניבה תשואה של 10.5% מול תשואה שלילית של 6.7% בחודשי הקיץ.
כמובן שזה לא עובד כך מדי שנה בשנה, אבל ב-50 השנים האחרונות מדד דאו הניב בממוצע 7.5% בחודשי החורף ואיבד 0.1% בממוצע בחודשי הקיץ.
התופעה הזו קיימת גם בשווקים נוספים בעולם. בן ג'ייקובסן, פרופסור למימון באוניברסיטת מאסיי בניו זילנד, הגיע למסקנה הזו אחרי ניתוח ביצועים היסטוריים ב-108 שוקי מניות נפרדים ברחבי העולם. הבדיקות שלו הראו, שהגורם העונתי בשוק המניות הבריטי התחיל כבר בשנת 1694.
ג'ייקובסן מדגיש בריאיון שהאינדיקטור של הולואין אינו סתם כך תוצר של תרגיל סטטיסטי שלאחר מעשה. לדבריו, הוא מצא מאמר בפייננשל טיימס משנת 1935, שבו המלצת המכירה במאי מקבלת התייחסות כתופעה ידועה היטב בשווקים.
למרות שכבר לפני כ-80 שנה התופעה הייתה ידועה, ג'ייקובסן מציין שההפרש בין התשואות הממוצעות של חודשי החורף והקיץ רק התרחב בינתיים. זו נקודה מהותית, לדבריו, מפני שהנטייה ההיסטורית היא שהבדל כזה נמחק בהדרגה, כאשר המשקיעים הופכם להיות מודעים אליו ומנסים לנצל אותו.
לא חייבים לחסל הכול
ההשלכה המובנת מאליה של הדפוס העונתי הזה בשוק, היא לחסל את תיק המניות בסוף אפריל, ולהמתין בנחת, אולי גם בשעמום, על הגדר במשך שישה חודשים. אבל מאחר ששוק המניות לא תמיד מניב תשואות חלשות בחודשי הקיץ, אולי מוטב לסגור רק חלק מהחשיפה שלנו.
יש אולי דרך אחרת לציית לגורם העונתי מבלי להעביר הכול למזומן. ג'ייקובסן מציין, שהגורם הזה מודגש במיוחד במניות אמריקניות שמתמקדות בייצור, וכמעט לא קיים כשמדובר על מניות במגזרים כמו מוצרי צריכה, שירותים פיננסיים, טכנולוגיה וטלקום.
תיק היפותטי אופטימלי היה מכה תיק מניות של קנייה והחזקה ללא מכירה במאי ב-3.3 נקודות אחוז בשנה בעשור האחרון, על ידי השקעה במגזרים שבהם אפקט הולואין הוא החזק ביותר בחודשי החורף, והעברת התיק למגזרים שבהם האפקט כמעט לא קיים בחודשי הקיץ.
תעודות סל הן דרך קלה וזולה לקבל חשיפה לכל אחד מהמגזרים הללו. לחברת התעודות IShares יש הצעות שמתבססות על מדדי דאו למגזרים הללו:
iShares Dow Jones U.S. Consumer Goods Sector Index Fund (סימול: IYK);
iShares Dow Jones U.S. Financial Sector Index Fund (IYF);
iShares Dow Jones U.S. Technology Sector Index Fund (IYW);
ו-iShares Dow Jones U.S. Telecommunications Sector Index Fund (IYZ).
לכל אחת מהתעודות הללו יש עמלה של 0.46%, כלומר 46 דולר על כל 10,000 דולר שמושקעים.
למהירי החלטה
מי שלא רוצה לחכות עד 1 במאי כדי לבצע את השינויים בתיק שלו, יכול להיעזר בשני יועצים, ג'פרי הירש מ-Almanac Investor Newsletter וסיי הרדינג מ-Sy Harding Investor Forecasts. שניהם גיבשו תיק לדוגמה שמנסה לנצל את אפקט מאי.
הם טוענים שאם המגמה קצרת הטווח של השוק היא למטה בשבועות שלפני תחילת מאי, חסידי הגישה העונתית צריכים למכור מיד ולא להמתין ל-1 במאי. כך הם ישפרו את התשואות הטובות ממילא של חודשי החורף.
העניין, כמובן, הוא לזהות נכון את המגמה קצרת הטווח. הירש מאמין שהשוק כבר פנה השנה למטה, ולכן הוא מכר חלק גדול מהפוזיציות בתיק המודל שלו, והורה ללקוחות למכור את יתרות ההחזקות אם הן ירדו משמעותית מהרמות הנוכחיות.
הרדינג, בניגוד לכך, עדיין נותן לשוק ליהנות מהספק. אבל הוא אומר שככל שמאי יתקרב, הוא ימכור את החזקותיו למראה הסימן הראשון של חולשה בשוק.
*** כל הזכויות שמורות ל-MarketWatch.com 2013

 

אפריל אגח א

כמה נתונים
קובץ WORD

צפו בגרפים: כך משעבדים עצמם הישראלים בחובות לבנקים

להלן קישור לכתבה המקורית

צפו בגרפים: כך משעבדים עצמם הישראלים בחובות לבנקים

בועת הנדל"ן אינה בועה של מחירים, אלא של חובות ■ משקי-הבית חייבים 341 מיליארד שקל לבנקים - פי 2.5 מאשר ב-1999 ■ השכר הממוצע רחוק מלהדביק את הפער ■ וזה רק קצה הקרחון ■ צפו בגרפים המטרידים

גיא קצוביץ'

 

27/3/13

האם מחירי הדיור בישראל משקפים בועה? לשאלה הזו נדרשו בשנים האחרונות כלכלנים ומומחי נדל"ן רבים, בניסיון לפענח אם המחירים המאמירים בשוק הדיור הישראלי עומדים בפני קריסה דומה לזו שחווה שוק הנדל"ן האמריקני ב-2007-2008 ושגררה את הכלכלה הגלובלית למשבר עולמי, אשר את הפצעים שגרם להם מלקקים רבים עד היום.
למרבה הצער, הצגת נתונים ריאליים המצביעים על עלייה במחירי הדיור (185% זינוק במחירים בשנים 1999-2012 בכל הארץ, לפי נתוני הלמ"ס) או לחלופין הסתמכות על היקף נטילת המשכנתאות בישראל (אשר הרקיעו בשנתיים האחרונות לשיא תקופתי) - אינם מציגים תמונה מספקת: בועת הנדל"ן, אם קיימת כזו, אינה בועה של מחירים, אלא של חובות, והיא משתקפת על בסיס היקפם ועל בסיס יכולתו, או חוסר יכולתו, של הציבור לעמוד בהם לאורך זמן.
בדיקה מדוקדקת של הנתונים מציגה תמונה עגומה: בדיקת חברת DataQuarry עבור "גלובס" מראה בבירור כי מצבו של הציבור הישראלי הורע באופן דרמטי בשנים 2003-2011. כמה דרמטי? ובכן, בשנת 2003 שילם הישראלי הממוצע על דיור כ-2,308 שקל בחודש, מתוך שכר ממוצע של 6,859 שקל - שיעור של 33%.
בשנת 2011 - שלאחריה, נזכיר, המשיכו מחירי הדיור לזנק ללא שינוי משמעותי בשכר הממוצע במשק - עלה היקף ההוצאה על דיור ל-3,501 שקלים בחודש, מתוך שכר ממוצע של כ-8,563 שקל (ראו גרף) - שיעור של כ-41%. ההוצאה על הדיור, אם כן, תפסה תוך עשור כ-10% יותר מהיקף ההוצאה החודשית של כל ישראלי וישראלי (ראו גרף נוסף). וזוהי רק עדות אחת להיקף החובות שבהם "שוקע" הישראלי הממוצע.
הדיור כבד עלינו
עד כאן ברמת הישראלי הממוצע, אך מה בנוגע לציבור הישראלי כולו? גם כאן התמונה לא מזהירה בכלל, בלשון המעטה: אם בשנת 1999 הסתכם החוב הכללי של משקי הבית ב-136 מיליארד שקל בלבד בממוצע, אזי בשנת 2012 מוצא את עצמו הציבור הישראלי עם חוב כולל בהיקף של 330 מיליארד שקל בממוצע - זינוק של 242% בחוב כולו, תוך עשור אחד בלבד.
אך כאן נגענו בחוב כולו, ומה לגבי החוב לדיור? זה הסתכם ב-1999 בכ-89 מיליארד שקל בממוצע והיווה כ-65% מסך היקף החוב של משקי הבית, ואילו ב-2012 עלה החוב לדיור להיקף כולל של 232 מיליארד שקל - ותפס גם נתח נכבד יותר מסך החוב הכללי, כ-70%. בסך הכול נרשם בשנים 1999-2012 זינוק של 260% בחוב משקי הבית לדיור - יותר מהגידול בחוב כולו (242%, כאמור) והגידול בחוב שאינו לדיור (208% בלבד, באותה התקופה). ובכמה עלה השכר הממוצע באותה התקופה? ניחשתם נכון - ב-29% בלבד.
מעניין לראות שגם בשנים 2003-2004, אז חלה באופן חד פעמי ירידה בחוב הטוטאלי שלא לדיור של משקי הבית (מ-60 מיליארד שקל בממוצע ל-54 מיליארד שקל בממוצע), עדיין תרמה העלייה במרכיב הדיור של החוב לעלייה של החוב כולו, בשנים אלה.
אין פרופורציה
אז מה היה לנו עד עכשיו? הוכחנו שחלק יותר גדול מהשכר שלנו הולך לתשלומי דיור ומשכנתא ככל שהזמן נוקף, וגם שהיקף החוב לדיור של הציבור הישראלי כולו - גדל והולך במידה דרמטית ואינו תואם את הגידול בחובות אחרים. אולם הגידול בסך תשלומי הדיור מתוך השכר הממוצע עשוי לנבוע גם מהחלטה אישית של הציבור להגדיל את היקף התשלומים בכדי לקצר את מועד הפירעון של המשכנתא.
אם כן, כיצד נוכל לדעת בכמה באמת נשחקה יכולת ההחזר של הציבור הישראלי את תשלומי הדיור? לצורך העניין נחלק את סך החוב של משקי הבית בשכר הממוצע בשכר לאורך שנים, ונבדוק את יכולת ההחזר של הציבור. הלא אם הגידול בשכר הממוצע נמצא בקורלציה עם הגידול בסך החוב, הרי לציבור ישנה היכולת התיאורטית לעמוד בגידול חובותיו בכלל והחוב לדיור בפרט.
ואולם, גם כאן הנתונים אינם מבשרים טובות: הבדיקה של DataQuarry מראה בבהירות כי מדד החוב חלקי השכר הממוצע זינק בלא פחות מ-180% בשנים 1999-2012: בתחילת המדידה הסתכמו חובותיו של הציבור ב-136 מיליארד שקל לעומת שכר ממוצע של 6,323 שקל, ואילו בשנת 2012 הסתכמו חובות הציבור ב-341 מיליארד שקל - לעומת שכר ממוצע של 8,791 שקל (ראו גרפים).
אז מה היה לנו, בעצם? לא רק גידול יחסי בחוב לדיור ביחס ליתר החובות של משקי הבית, וגידול בחלקה היחסי של ההוצאה לדיור מסך ההוצאות של הישראלי הממוצע, אלא גם גידול אבסולוטי חסר פרופורציות בחובות משקי הבית כולם, ביחס לשכר הממוצע. כל אלה מובילים, למעשה, ליצירתו של "הר חובות" ההולך וגדל במאות אחוזים, שאותו יידרש הציבור הישראלי להחזיר עם שכר ממוצע שלא גדל בקצב מספק.
והנה, מצאנו את בועת החובות אותה חיפשנו.

זהירות, בועת אג"ח בדרך? גיוסים במיליארדים, תשואות בירידה ונהירה של הציבור לקרנות האג"ח

להלן קישור לכתבה המקורית בגלובס שפורסמה ב 10.3.2013

	גור חלון
זהירות, בועת אג"ח בדרך? גיוסים במיליארדים, תשואות בירידה ונהירה של הציבור לקרנות האג"ח בשבוע שעבר ביקשה חברת זראסאי לגייס מהציבור 80 מיליון שקל בלבד - אך הביקושים היו כמעט פי 3 ■ מקור בשוק: "כזו התנפלות אני לא זוכר כבר הרבה זמן" ■ לקחי הבועה של 2007 לא נלמדו ■ בדיקת "גלובס" עירית אבישר   10/3/13 לא עובר יום מבלי שהתקשורת הכלכלית עוסקת בהסדרי החוב. שני ההסדרים המרכזיים בימים אלה הם אלו שבאלביט הדמיה שבשליטת מוטי זיסר, ובאי.די.בי שבשליטת נוחי דנקנר. אלא שעם כל הכבוד, הסיפור המרכזי בשוק זה הוא דווקא מה שמתרחש בשאר האג"ח הקונצרניות בשוק. נראה שבשקט-בשקט חוזרת לה האופוריה לשוק זה, ובמיוחד בכל הקשור לאג"ח בסיכון גבוה, הידועות בשם High Yield: המחירים עולים בעקביות, רמות התשואה לא משקפות את הסיכון, ומכאן הדרך לבועה קצרה למדי. גם הנפקות האג"ח חוזרות אל השוק: מתחילת השנה גויסו אג"ח קונצרניות ב-9 מיליארד שקל בקירוב - חלקן של חברות בסיכון בינוני גבוה, שבשנה שעברה לא היו מצליחות לגייס חוב בשוק ההון. "יש נהירה לאג"ח ה-High Yield בצורה לא מבוקרת, המעידה על חיפוש אחר סיכון וריצה אחרי תשואה", אומר גילעד אלטשולר, מנכ"ל אלטשולר שחם. באשר לשאר שוק האג"ח הקונצרניות, אלטשולר לא חושב שיש בועה, אבל מאמין כי המרווחים נמוכים למדי. "המרווחים בשוק האג"ח הקונצרניות אל מול הממשלתיות ירדו משמעותית בחודשים האחרונים, ואין סיבה כלכלית לכך - מצב החברות והמשק לא הוטב בתקופה זו. אנחנו עדיין לא נמצאים במצב של בועה מוחלטת, אבל המצב כיום בשוק ממש לא אידיאלי. עדיף לחפש הזדמנויות בשוק המניות, ולא בשוק האג"ח", מוסיף אלטשולר. איך הגענו למצב הזה, ממה צריך להיזהר במיוחד ומה עלול לקלקל את החגיגה? האם ההנפקות של 2013 יהיו הסדרי החוב של השנים הבאות? התשובות לפניכם: נורות האזהרה למה בעצם אנחנו כה פסימיים? מה רע בעליות ובמגמה חיובית? ישנן כמה נורות אזהרה שמעידות על כך ששוק האג"ח הקונצרניות נכנס לאופוריה, וששוב המשקיעים שכחו את הסיכון הגבוה הכרוך בהשקעה באג"ח קונצרניות. סימן האזהרה הראשון הוא הריצה של הציבור אל קרנות האג"ח הקונצרניות. מתחילת השנה (חודשיים וחצי בלבד), גייסו קרנות הנאמנות המשקיעות באפיק זה סכום פנומנלי - יותר מ-4 מיליארד שקל. כלומר ניתן לומר שהציבור נוהר לתוך האג"ח הקונצרניות. קרנות הנאמנות משקפות את הלך הרוח בקרב המשקיעים הקטנים - "גברת כהן מחדרה". אותם משקיעים ראו את התשואות הנאות שהניבו הקרנות בשנה שעברה (התשואות עמדו בשנת 2012 על כ-10% בממוצע). המשקיעים מניחים שמגמה זו תימשך, והפרסומות של בתי ההשקעות המתגאים באותן התשואות רק מעודדות אותם להיכנס ולהצטרף לחגיגה. לכך יש להוסיף את מערכות הדירוג של יועצי ההשקעות בבנקים, שמסתמכות גם כן על ביצועי העבר. התוצאה היא כניסה של כספים רבים לקרנות האג"ח הקונצרניות, מתוך תפיסה שהמגמה החיובית תימשך. אלא שניסיון העבר מלמד, כי על פי רוב הציבור נכנס במחירים גבוהים, ורגע לפני שהמגמה מתהפכת. ואכן, המחירים כיום בשוק האג"ח הקונצרניות גבוהים למדי. ניתן לראות זאת בתשואה לפדיון | הנמוכה, שמאפיינת אגרות חוב רבות, כולל אלו שבהן רמת הסיכון איננה נמוכה. כך לדוגמה, האג"ח של חברת הנדל"ן אזורים נסחרת כיום בתשואה של 3.6% בלבד (סדרה 8, מח"מ | 2.61), זאת בעוד רק לפני חצי שנה נסחרה האג"ח בתשואה של כ-12%. גם חברת הנדל"ן אלקטרה נדל"ן רשמה בחודשים האחרונים ירידה חדה בתשואות- אג"ח סדרה ג' שהיא בעלת מח"מ 1.7 שנים, נסחרת כיום בתשואה לפדיון של 9.8%, זאת בעוד לפני חצי שנה עמדה התשואה על מעל ל-20%. גם האג"ח של אי.די.בי פתוח נסחרות בתשואה שלאו דווקא משקפת את מצבה האמיתי. האג"ח מסדרה ט' נסחרות בתשואה של 13.7%. אמנם זו איננה תשואה נמוכה, אבל האם זו תשואה שמשקפת את מצבה של החברה שבה הסדר חוב מרחף מעל ראשה? סממן נוסף להיווצרותה של בועה בשוק האג"ח הקונצרניות הוא התנפלות על הנפקות האג"ח. כאמור מתחילת השנה גייסו חברות אג"ח בהיקף של כ-9 מיליארד שקל, כאשר חלק לא מבוטל מההנפקות ביו ללא ביטחונות ושעבודים ראויים. "רוב השעבודים אשר ניתנו בהנפקות שבוצעו בחודש האחרון, אינם חזקים. חלק מן ההנפקות החדשות עדיין מבוצעות ללא ביטחונות ונסמכות על התניות פיננסיות בלבד", נכתב בדו"ח האחרון של חברת הדירוג S&P מעלות. בשבוע שעבר הנפיקה חברת זראסאי אג"ח בכ-340 מיליון שקל. לאחר שסיימה לגייס כספים ממשקיעים מוסדיים, החברה רצתה לגייס מהציבור 80 מיליון שקל בלבד, אך הביקושים בפועל היו קרוב לפי שלושה (!), ועמדו על 225 מיליון שקל. "כזו התנפלות אני לא זוכר כבר הרבה זמן; כולם היו בטלפונים כל היום, כדי לוודא שיצליחו לקבל סחורה", מספר מקור בשוק ההון. האם מדובר בכזו הנפקה אטרקטיבית? כלל לא בטוח. זראסאי שבבעלות ג'ואל וינר היא בכלל חברת נדל"ן אמריקנית המחזיקה בתיק נכסים הכולל כ-160 בנייני מגורים בעיר ניו יורק. ההנפקה הייתה ללא שעבודים, ובריבית נמוכה יחסית, של כ-5% בלבד. מדובר בריבית נמוכה, שלא ממש משקפת את הסיכון של מתן חוב לחברת נדל"ן בארה"ב, ועוד בהנפקה שאין בה שעבודים. ולמה בכלל לחברה אמריקנית הפועלת רק בארה"ב לבוא ולגייס חוב דווקא בשוק ההון הישראלי? כנראה שבישראל של 2013 קל וזול יותר לגייס חוב בשוק ההון לעומת ארה"ב. "המשקיעים התנפלו על ההנפקה, כי יש בה 'בשר'. בתשואות הנמוכות שנסחרות בהן כיום רוב האג"ח בשוק, 5% נחשבת תשואה גבוהה. כמו כן, החברה קיבלה דירוג גבוה ממעלות וממידרוג, כך שהיא נתפסת כבעלת סיכון נמוך", מסביר מקור בשוק ההון את הנהירה להנפקה. כלומר נראה שלקחי הבועה של 2007 לא נלמדו - שוב יש נהירה להנפקת אג"ח ללא ניתוח אמיתי של הסיכונים, ובהסתמך על דירוגים של חברות הדירוג. נזכיר כי גם ב-2007 נתנו חברות הדירוג דירוגים גבוהים, שבהמשך התבררו כמנותקים מהמציאות. מה גרם לבועה? לפני 5 שנים התפוצצה בועת האג"ח הקונצרניות האחרונה. תזכורת קצרה: חברות גייסו חוב ללא בעיה בשוק ההון (בעיקר חברות נדל"ן וחברות אחזקה). החברות הסתמכו על כך שתמיד יוכלו למחזר אותו בשוק ההון - מעין קו אשראי בנקאי שקיים באופן קבוע. אלא שעם פרוץ המשבר הפיננסי, בספטמבר 2008, עת קרס ליהמן ברדרס, נכנס שוק האשראי לקיפאון, ונוסף על כך שווי הנכסים של חברות רבות (בעיקר בתחום הנדל"ן) הצטמק. לחברות לא היה מהיכן לפרוע את החוב, וכך נוצר גל של הסדרי חוב, שנמשך עד היום. שוק ההון נכנס לטראומה בעקבות המשבר, שגרם הפסדים כבדים למשקיעים, ונדמה היה שהלקחים נלמדו והסיכונים יתומחרו טוב יותר. אלא שכעת, כאמור, נראה ששוב מתנפחת לה הבועה. הגורם המרכזי להיווצרות הבועה הוא הריבית הנמוכה - מצב הנמשך זה זמן רב (נכון לעכשיו שיעור הריבית במשק הוא 1.75%), וככל שהזמן עובר, חלופות ההשקעה הולכות ואוזלות. כמובן שתופעה זו אינה ייחודית לשוק הישראלי ומאפיינת את שוקי האג"ח בעולם, שם בעקבות הריבית הנמוכה נסחרות האג"ח בתשואות נמוכות. "מצב האג"ח הקונצרניות בעולם מסוכן יותר מאשר בישראל. יש בעולם ריצה בעיקר אחר האג"ח זבל", אומר אלטשולר (על מצב שוק האג"ח הקונצרניות בעולם - ראו הרחבה בעמ' 4). בתחילה נהרו המשקיעים לאג"ח המדינה, אלא שגם שם כבר לא נותר בשר. כך לדוגמה, אג"ח שקליות ממשלתיות לטווח בינוני של 6 שנים נסחרות כיום בתשואה של 3.3% בלבד. לאחר שהמשקיעים הבינו שהאג"ח הממשלתיות נסחרות במחיר גבוה, הם עברו לאג"ח הקונצרניות - תחילה לאלו המדורגות גבוה, ובהמשך אט-אט, ככל שהתשואות באג"ח אלה הלכו וירדו, זלגו גם לאלו בעלות רמות הסיכון הגבוהות יותר. התוצאה: ממוצע התשואה לפדיון במדד התל בונד 20 | (מדד המאגד את 20 האג"ח הקונצרניות הגדולות בשוק) עומד כיום על 1.5% בלבד. עם זאת נדגיש כי בניגוד לעבר, כיום אגרות החוב במדד התל בונד 20 כוללות בעיקר אג"ח של בנקים, הנחשבות בעלות רמת סיכון נמוכה מאוד - מה שמושך כלפי מטה את ממוצע התשואה לפדיון של המדד. כאמור, בחודשים האחרונים נרשמו גיוסים גדולים לקרנות האג"ח הקונצרניות. למנהלי הקרנות אין יותר מדי אפשרויות - הם מחויבים להשקיע את הכספים באפיק זה, וכך הם מוצאים עצמם קונים אג"ח בידיעה שמדובר במחירים גבוהים ובסיכוי גבוה להפסדי הון. מה שעלול להוסיף עוד שמן למדורה הוא השקת מדד התל בונד תשואות. הבורסה השיקה בחודש שעבר מדד, הכולל 70 אג"ח בדירוג נמוך יחסית. תוך כמה חודשים, צפויים מנהלי תעודות הסל להנפיק תעודות שיעקבו אחר אותו המדד, מה שיביא לגיוס של עוד כספים לאגרות חוב אלו, ויעצים את מגמת ירידת תשואות גם באג"ח אלו. מתי זה ייגמר את התשובה לשאלה מתי תתהפך המגמה כולם רוצים לדעת, אבל אי אפשר לחזות מראש. האופוריה יכולה להימשך עוד חודשים ארוכים. "בארה"ב לדוגמה, שוק האג"ח הממשלתיות אמנם נראה בועתי, אך מצב זה עשוי להישאר. נוח לכולם להשאיר את המצב ולא להעלות ריבית, כך שהמגמה הזו עשויה להימשך עוד זמן רב", אומר אלטשולר. בכל אופן, כאשר האג"ח נסחרות במחירים גבוהים, מספיק טריגר קטן כדי להפוך את המגמה, ולגרום הפסדים למשקיעים. גם אם המשבר לא ייגמר בגל הסדרי חוב, הרי שמספיק שהאג"ח יחזרו להיסחר ברמות תשואה גבוהות יותר, והמשקיעים ישלמו על עליית התשואות בהפסדי הון שעלולים להיות כבדים. ומה יכול להיות טריגר שישנה את המגמה? אירוע מרכזי הוא כמובן העלאת ריבית, אך קיימת סבירות נמוכה שזה יקרה לפני השנה הבאה. גורמים נוספים ומיידיים יותר הם המיתון המתקרב, גירעון תקציבי ענק, ההאטה בצמיחה, הצורך של הממשלה החדשה לקצץ בתקציב - ועוד לא דיברנו על זעזועים גאופוליטיים באזור. "בדרך כלל לא רואים מראש את העננה שמרחפת. היא יכולה להגיע מהרבה סיבות - הן מהעולם הן מישראל. אין כרגע אירוע מכונן שכולם מחכים לו, אבל הבעיות הכי גדולות נוצרות כשהן מגיעות בהפתעה", אומר אלטשולר.

 

להלן קישור לכתבה המקורית בכלכליסט

אפוקליפסת האג"ח: כשהבועה הגדולה מכולן תתפוצץ

הפנסיה שלכם, זו שאולי לא שווה הרבה כבר היום, עומדת להתאדות ואיתה נתח מסיבי מהכלכלה העולמית. כך סבורים אלפי סוחרים, ברוקרים, בנקים ומנהלי קרנות

איתי להט 07.03.13, 10:38

	איור: קורן שדמי

הפנסיה שלכם, זו שאולי לא שווה הרבה כבר היום, עומדת להתאדות ואיתה נתח מסיבי מהכלכלה העולמית. כך סבורים אלפי סוחרים, ברוקרים, בנקים ומנהלי קרנות. מקהלת הקולות שמזהירה מפני פיצוץ בועה בת 30 שנה - בועת איגרות החוב - מחרישה בעוצמתה בהשוואה למיעוט הקולות שהתריעו מפני פקיעת בועת הסאב־פריים. אל תגידו שלא הזהרנו.

קראו עוד בכלכליסט:

• אג'יו: "הוריקן 3D יכה את המערב בשנים הקרובות"
• אג'יו: המחלה הפיננסית שכל העולם מפספס
• אג'יו: השמדה עצמית

נתחיל בביל גרוס. כשגרוס מדבר, השווקים מקשיבים. גרוס (Gross), שקרן פימקו בראשותו מנהלת אג"ח בסכום כמעט דמיוני של 2 טריליון דולר, נחשב למלך האג"ח הבלתי מעורער. ועכשיו, הוא מודאג. בתחילת השנה הוא הזהיר את משקיעיו ואת העולם כולו מבועת אג"ח הממשמשת ובאה להתפקע על כולנו, והמליץ במזכר תחת השם Money for Nothing, Checks for Free, להתרכז באג"ח קצרות מועד של חברות מסחריות ולהתרחק מאלו ארוכות הטווח של ממשלת ארצות הברית.

באותה נשימה, חייבים לציין שגרוס מזהיר מפני בועת אג"ח זה שנתיים לפחות. בינתיים התחזיות שלו לא התממשו, אבל אם גרוס חושש במזכרים שהוא מפרסם מ"דרקוני האינפלציה" שירימו את ראשם ויחסלו את שוק האג"ח, הרי שבשמונת החודשים האחרונים מתרחשת אינפלציה של ממש במספר הקולות שמצטרפים אליו ומזהירים מפני התפקעות בועת האג"ח.

בנק ההשקעות גולדמן זאקס, למשל, שלח את בכיריו עם אזהרות לציבור המשקיעים, בעוד הבנק עצמו נוקט צעדים למזעור הסיכון שלו מחשיפה לשוק האג"ח. בינואר סיפר סמנכ"ל הבנק גרי קוהן (Cohn) לכל מי שהיה מוכן להקשיב בפורום הכלכלי בדאבוס, כי הבנק צופה "תמחור משמעותי בשוק האג"ח". זו אזהרה מנומסת ומרוסנת שמיתרגמת לחשש גדול. ואילו מנכ"ל הבנק לויד בלנקפיין (Lloyd Blankfein), מי שנחשב לאחד האנשים הזחוחים בעולם, הזהיר בתחילת החודש שעבר כי הסיכון של התרסקות בשוק האג"ח גדל משמעותית לאחרונה, וכי המשקיעים אינם מוכנים לתרחיש כזה. הוא המליץ לנקוט את המדיניות של גולדמן זאקס עצמו, וללוות כמה שיותר בריביות הנמוכות של היום, לפני שדרקוני האינפלציה של גרוס מתעוררים מהתרדמת שהשיתו עליהם בנקים מרכזיים ברחבי העולם. בלנקפיין גם הוביל את בנק ההשקעות שלו ללוות סכומי שיא בהנפקת אג"ח של 8 מיליארד דולר, ועוד 6 מיליארד דולר נוספים במכשירי חוב אחרים.

אבל לא רק משקיעי־על וקברניטי וול סטריט מזהירים מהאפוקליפסה המתקרבת. גם סוכנות הדירוג פיץ' (Fitch) הזהירה בסוף דצמבר האחרון מהתרסקות. "עלייה פתאומית בשערי הריביות עלולה להחריב את תיקי ההשקעות של חברות הביטוח וקרנות הפנסיה", מסרה סוכנות הדירוג. "רמות הריבית האפסיות הנוכחיות לא ימשיכו לאורך זמן, וחזרה לשיעורי הריבית של תחילת 2011, מצב שיתרחש במוקדם או במאוחר, עלולה למחוק כ־30% משווי שוק האג"ח". במונחים גלובליים, מדובר במחיקת כ־50 טריליון דולר משוק שהוערך ב־2011 ב־157 טריליון דולר. במילים אחרות, מדובר בשווה ערך למחיקת התוצר השנתי של העולם כולו. בינתיים, בשנה האחרונה, המשקיעים נהרו לרכוש 974 מיליארד דולר בהנפקות אג"ח חדשות בארה"ב לבדה. נפילה צנועה יחסית, של 20%, תמחק למיליונים את הפנסיה שלהם, ותשבית את הכלכלה העולמית באופן דומה למשבר הנדל"ן ב־2007. אבל רבים מהקולות המזהירים מפני בועת האג"ח מדברים על מחיקות של 50% - מצב שייצור לא פחות מקריסה קולוסאלית בשווקים ומיתון עמוק שיימשך כעשור.

איגרת להמונים

מהי בעצם איגרת חוב? אג"ח היא לא יותר מהלוואה שניתנת למדינה או לחברה מסחרית על ידי הציבור. במקום לגשת לבנק, המדינה או החברה מנפיקה שטר חוב שמציית לכמה כללים קבועים: סכום ההלוואה, הריבית השנתית שתשולם על ההלוואה, מועד תשלום הריבית על ההלוואה, תאריך פקיעת האג"ח ומועד תשלום ההלוואה המקורית עצמה.

ציבור המשקיעים רוכש אג"ח מסיבות מגוונות, אבל הראשונה והעיקרית שבהן, בעיקר כשמדובר באג"ח ממשלתיות, היא ביטחון. משקיעים סולידיים שמחפשים סיכון נמוך וראש שקט, יודעים שהערבים לאג"ח ממשלתיות הם המדינות שהנפיקו אותן, ולאותן מדינות יש לרוב דירוג אשראי גבוה והסיכוי לחדלות פירעון נמוך. סיבה נוספת לרכוש אג"ח ממשלתית היא התשואה שהן מספקות, או בעגה המקצועית "הקופון". ברוב המקרים מדובר בתשואה קבועה וידועה מראש, מה שמאפשר למשקיעים להשוות אותה לכלים פיננסיים אחרים בשוק, לדעת בוודאות גבוהה מה הם מקבלים תמורת כספם ולקבל תמונה של הסיכון שהם נוטלים.

הנה דוגמה מקומית: בסוף ינואר הנפיקה ישראל אג"ח ממשלתיות. ההנפקה הראשונה מבין השתיים הציעה למשקיעים אג"ח בהיקף של מיליארד דולר לתקופה של 10.5 שנים, בתשואה של 3.213%. בימים שבהם אפיקי השקעה רק מתחילים להתאושש מהמשבר הממושך, 3% וקצת הם תשואה לא רעה עבור הביטחון הגבוה שהלווה, במקרה זה ממשלת ישראל, תעמוד בהתחייבויותיה ולא תיקלע למצב של פשיטת רגל. בכל זאת, מדובר במדינה.

אבל זה בדיוק העניין - גם מדינות פושטות רגל. גם מדינות מוצאות את עצמן במצב שבו הן לא מסוגלות לעמוד בתשלומים שלהן לחייבים. גם מדינות סובלות ממיתון ואבטלה שפוגעים קשות בגביית המסים וביכולת להחזיר חובות. אחרי הכל, חלק מהמסים שנגבים הולך לכיסוי תשלומי החובות שאפשרו את הנפקת האג"ח המוצלחת, זו שהכניסה לקופת המדינה מיליארד דולר כאן ועכשיו.

היכולת הזו של מדינות לעמוד בתשלומים שלהן לנושים היא קריטית. בשל כך, למשל, מדרגות סוכנויות הדירוג הפיננסיות את בריאותן הפיננסית של מדינות ללא הרף. מדינה שמצבה הכלכלי חסון ואיתן כמו גרמניה, למשל, תקבל מהסוכנויות דירוג ללא דופי. מדינות אחרות, כמו יוון, או אפילו לאחרונה בריטניה, שמראות סימני חולשה עד משבר אקוטי של ממש, מקבלות דירוגים בהתאם למצבן.

 
וזאת, בין השאר, הסיבה שלאג"ח יש מחיר שוק. גם אם ממשלת ישראל הנפיקה כל אג"ח במחיר של 100 דולר, המחיר שבו האג"ח שלה נסחרות בשוק ישתנה ללא הרף בעשור הקרוב, לעתים על בסיס יומי. אג"ח שהונפקו בסוף ינואר תמורת 100 דולר, נסחרו אחרי פחות מחודש סביב סכום של 104 דולר לאיגרת. למה? מאותה סיבה שקובעת כל מחיר בכל שוק: היצע וביקוש. והיום הביקוש בעולם המערבי לאג"ח ממשלתיות נמצא בשיא כל הזמנים. המחיר שלהן בשמים, והתשואות בשפל.

אג"ח הן יצור מוזר. בניגוד להיגיון הכלכלי המקובל, הן מתנהגות באופן הפוך למה שקורה בכל שוק אחר. כשהביקוש לאג"ח עולה, גם המחיר שלהן עולה. לכאורה, הייתם מצפים שהאג"ח בעלות התשואה הגבוהה יהיו מבוקשות יותר, ולכן מחירן יאמיר. במציאות, הדינמיקה אחרת, והמחיר שעולה מוריד את התשואה. אם, למשל, מחירן של האג"ח הישראליות שהונפקו בערך של 100 דולר האחת יאמיר ל־120 דולר, הרי שעתה אותם 3.213 דולרים שהיא מעניקה למשקיע מדי שנה, יתורגמו לתשואה של 2.677% בלבד. לעומת זאת, אם מחיר האג"ח יירד ל־80 דולר, 3.213 דולרים בשנה יהוו תשואה של 4.016%. וזה המשחק הגדול של קרנות הענק שסוחרות בשוק האג"ח.

 

תחושת ביטחון מטעה

וכמו בכל שוק, כשהכל נופל, חוקי המשחק משתנים. הנפילה המדוברת צפויה להיות דומה להתרסקויות אחרות שחווינו בעשורים האחרונים. בדיוק כפי ששוק המניות, או לצורך העניין כל שוק אחר, עולה בערכו ואז מתרסק, כך גם שוק האג"ח. אם בבועת הסאב־פריים מחירי הנכסים הלכו וטיפסו, וגרמו למיליוני אנשים לרכוש בתים מתוך אמונה שהמחירים רק ימשיכו לעלות, הרי שברגע שהמחירים נפלו, הבתים הללו יצרו הפסד פיננסי כבד עבור הרוכשים, ובמיוחד למי שקנה אותם בשיא הבועה. כך גם בשוק האג"ח. אם נבואות הזעם של גרוס יתממשו, מי שנכנס בשלוש השנים האחרונות לשוק ורכש אג"ח במחירי שיא, יראה את המחירים האלה צונחים דרמטית.

להתרסקות הזו יהיו השלכות מיידיות: כך, למשל, מאות קרנות פנסיה, הסוחרות באופן יומיומי באג"ח, יאבדו בחדות שליש או יותר משווי תיק ההשקעות שלהן, ומאות מיליוני פנסיות בעולם יעמדו בפני סיכון ממשי. אך מעבר לזה, קיימת סכנת של התפשטות המשבר לכלים פיננסיים אחרים שקשורים לאג"ח. כפי שב־2008 לאיש לא באמת היתה ברורה המורכבות של המערכת הפיננסית ולכן גם הפגיעות שלה ל"הידבקות" במשבר הנדל"ן, כך גם הפעם לאף אחד אין מושג היכן ייעצר כדור השלג.

 

"יש לנו מצב מוזר ומיוחד כיום בשוק", אומר לארי האברטי (Haverty), מנהל השקעות בכיר בקבוצת Gamco ושועל קרבות ותיק בוול סטריט, שתחזיותיו הקולעות הפכו אותו לפרשן מבוקש בבלומברג וב־MSNBC. "למעשה, הביקוש הגבוה לאג"ח הוא תוצאה של הרגל רב־שנים. מי שהשקיע באג"ח ב־30 השנים האחרונות לעתים נדירות הפסיד כסף, והציבור משוכנע שאי אפשר להפסיד כסף באג"ח. אבל הוא טועה. גם הברוקרים עצמם יודעים כי מדובר בבועה. הם יודעים שהשוק במצב מסוכן, אבל הם לא מספרים ללקוחות שלהם על הסיכון כי זה יפגע ברווחים. והיסטורית, באמת יש להם טיעון חזק, כי מדובר בשוק שלא הפסיד כסף כבר המון זמן. במקביל גם מדובר בסיטואציה שבה הביקושים הגבוהים נובעים מאי־הוודאות בשווקים, מהפחדים העצומים של משקיעים. וכשמשקיעים מפחדים, הם רצים למי שמציל אותם - לממשלות, או לאג"ח ממשלתיות".

לארי האבריטי

הפחדים האלה שעליהם מדבר האברטי אפילו גרמו בשנה החולפת למשקיעים לרכוש אג"ח עם תשואה שלילית. חוסר הוודאות הגלובלי יצר מצב שבו משקיעים היו מוכנים לקבל בסוף התקופה סכום קטן יותר מזה שהלוו לממשלת גרמניה ושוויץ, למשל, רק כדי לקבל את הוודאות והשקט שממשלות אלו משדרות ומבטיחות למשקיעים. השקעה שמפסידה כסף? כשהאג"ח הן המקלט האחרון לפחדי המשקיעים, הפסד קטן תמורת שקט נפשי הוא מחיר זעום לשלם. אלא שאם הריביות יתחילו לטפס, השקט הנפשי הזה יסתבר כמוטעה.

מפירנצה לשוק על סטרואידים

האג"ח הממשלתיות נולדו בנסיכויות של צפון איטליה. זה לא מפתיע, בהתחשב בעובדה שהמוסד הבנקאי עצמו הומצא בוונציה (על ידי יהודים). בסדרת המופת שלו "The Ascent of Money" מתאר ההיסטוריון ניאל פרגסון כיצד מאז הומצאה האג"ח הממשלתית לפני יותר מ־-600 שנה, היא הספיקה להכריע את תוצאות קרב ווטרלו, לכונן את שושלת רוטשילד, להביא לתבוסת הדרום במלחמת האזרחים האמריקאית, ולאפשר לממשלות לבזבז הרבה יותר כסף ממה שהן מגייסות במסים. במונחים של היום, מדובר בהרבה, הרבה יותר.

סיפור לידת האג"ח מרתק, כי כבר בהנפקת האג"ח הראשונה, ב־1360, ניתן לזהות את דפוס המשבר. אזרחי פירנצה, שנלחמה בלי הרף בפיזה, ונציה וסיינה, שכרו את שירותיו של ג'יובני אקוטו - גנרל עם צבא משלו. אבל גנרלים וצבאות פרטיים הם לא זולים, וערי המדינה של צפון איטליה, ובהן פירנצה, הוציאו את כל עושרן על לוחמים להשכיר. פירנצה הטובעת בגירעון, מצאה פתרון חדשני - הנפקת אג"ח. במקום להמשיך ולהעלות את נטל המסים על אזרחי העיר, פירנצה גייסה את הכסף על ידי חיוב האזרחים להלוות לה. בתמורה להלוואות בכפייה הללו, האזרחים קיבלו פיצוי - ריבית. כך הצליחה פירנצה להפוך את אזרחיה למשקיעים הגדולים ביותר בעיר עצמה, ועל הדרך גם יצרה את שוק האג"ח הראשון בעולם, שאפשר לאזרחים הזקוקים למזומנים בדחיפות למכור את האג"ח שלהם למרבה במחיר.

המהלך הפיננסי המבריק הזה אפשר לפירנצה להגיע לגירעון מפלצתי: מ־50 אלף פלורנטינים בתחילת המאה ה־14 ל־5 מיליון ב־1427. אם הר החוב הזה שהוא תוצאה של הנפקת אג"ח אובססיבית נשמע מוכר, זה משום שזהו בדיוק הגורם, או הפתרון (תלוי את מי שואלים), למשבר הכלכלי האחרון. הבעיה אז, בדיוק כמו היום, היתה שככל שיותר אג"ח הונפקו, כך ערכן הלך וירד בעיני המשקיעים. ב־1509 ערכן של האג"ח הוונציאניות, למשל, צנח לעשירית מערך ההנפקה שלהן. האם דבר דומה יתרחש בקרוב לאג"ח ממשלתיות אמריקאיות, בריטיות או אולי אפילו ישראליות?
"אני לא יודע לומר לגבי אג"ח ישראליות", מסתייג האברטי. "אבל גם הן ללא ספק ייפגעו אם שוקי האג"ח הממשלתיות האמריקאי והאירופי יקרסו. ואני בהחלט מאמין שהם יקרסו בקרוב. אג"ח הן כבר לא השקעה סולידית, הן פצצת זמן מתקתקת. ברגע שמחירי הסחורות יתחילו לטפס בעקבות חזרת הצמיחה, ואני חושב שנראה זאת בא לידי ביטוי בהתייקרות של כרטיסי טיסה למשל, נתחיל לראות את שוק האג"ח מתערער. אנחנו יודעים שמדיניות ההקלה הכמותית בצורת רכישות אג"ח מסיביות על ידי הבנקים המרכזיים ללא ספק מנפחת את השוק. אנחנו יודעים גם שיש להקלה הכמותית אפקטים חיוביים: זה כמו לתת סטרואידים לחולה. אבל חולים יכולים לקבל סטרואידים לתקופה קצרה ולא לטווח ארוך. מה יקרה כשייפסק הטיפול בסטרואידים? נדמה לי שנגלה את התשובה בחצי שנה הקרובה".

הקלה או ניפוח בועה?

מה בעצם הקשר בין ההקלות הכמותיות לאג"ח ובועות? זה עובד כך: האוצר האמריקאי מנפיק אג"ח בקצב מסחרר. הצפי הוא להנפקת יותר מטריליון דולר בשנה הקרובה. את האג"ח האלה רוכשים הבנקים והמוסדיים במחיר ההנפקה, אבל מיד מוכרים אותן במחיר השוק לפדרל ריזרב. בתמורה לאג"ח הפד מזרים מזומנים לבנקים ולמשקיעים הגדולים, או כפי שהשוק מכנה זאת: "הדפסת כסף". בפד קוראים לזה "הקלה כמותית".

מטרת המהלך משולשת: להזרים כסף לכלכלה, לשמור על הריביות נמוכות ברמה כמעט אפסית ולהסיט את הציבור מאפיק האג"ח, כדי שזה בתורו ילך וישקיע במקומות אחרים ויעודד צמיחה. הפד והאוצר האמריקאי מצפים כמובן שהבנקים שמשתתפים בתהליך, ומרוויחים ללא טיפת מאמץ כסף בחינם מהפד, יפנו גם הם את הכסף להשקעות חדשות ויעודדו צמיחה. האם זה עובד? כן ולא. האבטלה בארה"ב לא זינקה לרמות בלתי נסבלות, המיתון מראה סימני בלימה, שוק הנדל"ן מראה סימני התאוששות ושוק המניות חזר לשיאי טרום המשבר. מנגד, הפד לא יכול להמשיך במדיניות הזאת לנצח. החשש הוא שבשלב מסוים הזרמת הכסף לשווקים תעודד אינפלציה, ויש האומרים גם היפר־אינפלציה - אותו מצב שבו לרכישת כיכר לחם דרושה מריצה מלאה שטרות. אבל גם אינפלציה מרוסנת יחסית, של 2.5%, תספיק על פי גרוס כדי ליצור מפולת בשוק האג"ח.

"החשש שלי הוא שאנחנו עומדים בפני מגה־מיתון", אומר דאג קייסי (Casey), אחד המשקיעים הוותיקים והמוערכים בשוק. קייסי, העומד בראש חברת המחקר קייסי ריסרץ', מתמחה עוד משנות השבעים בהבנת הדינמיקה של משברים פיננסיים, וכיום הוא אחד המבקרים הבולטים של המדיניות המוניטרית בארה"ב. "אני חושב שב־2008 עברנו דרך צד אחד של ההוריקן, ומאז אנו נמצאים בשקט של עין הסערה. מאז ההוריקן רק הלך והתגבר, ואולי השנה נעבור דרך הצד השני שלו. להערכתי, המשמעות של המעבר הזה היא לפחות עשור נוסף של מיתון גלובלי קשה. והסימן הראשון ליציאה מעין הסערה יהיה שוק האג"ח שיקרוס".

את המילים האלה יורה קייסי בזריזות רגע לפני שהוא יוצא לחופשת סוף השבוע שלו, אבל זה לא מפריע לו להיות מנומק ומדויק. "השוק והכלכלה מספרים שני סיפורים שונים. 2% צמיחה בשנה שעברה באמריקה, עם נפילה חדה ברבעון האחרון כמו גם נפילה נוספת שצפויה ברבעון הראשון של 2013, בעוד שוק המניות חוזר לרמות שיא? זה לא מסתדר".

"הממשלות בעולם", מסביר קייסי, "יצרו טריליונים של יחידות מטבע על ידי הנפקה ורכישה מסיביות של אג"ח. ההנפקות האלה שומרות את הריביות בשוק ברמות הנמוכות ביותר בהיסטוריה, ואנשים משלמים כיום על הלוואות ריבית מגוחכת. אבל אנחנו נמצאים במצב המלאכותי הזה כבר זמן רב, ונראה שעכשיו מגיע השלב שבו העולם האמיתי יגבר על העולם המלאכותי. המגמה תתהפך והריביות יתחילו לעלות באיזשהו שלב. זה פשוט חייב לקרות. זו התנהלות תקינה של שוק - פעם עולה פעם יורד. ברגע שהאינפלציה תעלה ואיתה הריבית, ואני צופה שזה יקרה כבר השנה, לאנשים יהיה קשה יותר לשלם עבור ההלוואות שהם נטלו. באותו רגע הם יוציאו את הכסף שלהם מהאג"ח ויעבירו אותו לאפיקי השקעה ששומרים יותר על ערך הכסף שלהם בזמן אינפלציה. אנחנו כבר רואים את זה מתרחש בשוק המניות, שאליו זורמות כמויות כסף עצומות. בשלב מסוים הן יבואו על חשבון ההשקעה באג"ח ובום, הבועה באג"ח תתפוצץ".
 

דאג קייסי

קייסי לא קונה את העובדה שישנם לא מעט סימנים המעידים על חיוניות הכלכלה האמריקאית ויכולתה להתאושש. "זה לא ישנה הרבה", הוא זורק. "גם אם הכלכלה תתאושש ותגיע לצמיחה משמעותית, אנחנו נצטרך להתמודד עם המנועים שיצרו את הצמיחה, והמנועים הם הדפסת כמויות כסף בלתי נתפסות של הפד על ידי הנפקה של כמות בלתי מתקבלת על הדעת של אג"ח. אנחנו נמצאים כיום במחירי שיא לאג"ח. על כל אג"ח של ממשלת ארה"ב יש ביקוש של פי שלושה ממה שמונפק, ומחירי האג"ח נמצאים בשיא של 300 שנה! הגרפים מספרים את הסיפור: גרף בועה קלאסי. וכשכל הכסף החדש הזה יגרום לעליית מחירים ולאינפלציה, הבועה תתפקע".

אבל עובדה שהפד נמצא בהקלה הכמותית השלישית, ומתעתד לרביעית, ואין אינפלציה.

"זה תלוי איך אתה מודד אינפלציה. אבל אני לא אכנס לוויכוח הזה. אני כן אגיד לך שאם המטבע האמריקאי לא היה המטבע לעסקאות בינלאומיות, למעשה המטבע העולמי, הפטרו־דולר, כבר היתה כאן באמריקה היפר־אינפלציה. הסיבה היחידה שאנחנו עדיין לא מרגישים אותה היא בשל העובדה שארה"ב ייצאה בעשור האחרון 7 טריליון דולר לשימוש העולם. אנחנו יצואני דולרים יותר מיצואנים של כל דבר אחר".

לא כל אנשי השוק משוכנעים שמדובר בבועת אג"ח, או כפי שהגדירה זאת בראיון ל־CNBC החודש אחת ממשקיעות האג"ח הנחשבות בשוק, בוני באהא (Baha) מבית ההשקעות DoubleLine: "יש בעיקר בועה בדיבורים על בועת אג"ח". לדבריה, "בועת אג"ח פשוט לא קיימת. האג"ח פשוט מייצגות את מצב השוק הקיים". גורו ההשקעות באג"ח ג'ף גאנדלך (Gundlach), הבוס של באהא, אף מחזק את ההמלצה שלו להשקיע באג"ח ממשלתיות אמריקאיות לעשור. אפילו בתוך פימקו של גרוס ישנם חילוקי דעות. סגן הנשיא המוערך של גרוס, טוני קרסנזי (Crescenzi), מכחיש בכל הזדמנות, בדבקות של חסיד, כי בשוק יש בועה. וגם מנהלי קרנות אחרים מצטרפים לדעתו. החל ממשקיע האג"ח הוותיק רוג'ר ברידג'ס (Bridges) מ־Tyndall האוסטרלית ועד לריק פטל (Patel) המוערך מענקית ההשקעות פידליטי. כולם גורסים כי הבועה המדוברת היא בעיקר בדיבורים על בועה, וכשזו תתפקע, נישאר עם שוק אטרקטיבי ויציב.

תחזיות ארוכות טווח של אחוז החרדים בישראל

ביטול תקרת המקמ והאינפלציה החבויה

מתוך הבלוג המצויין הכלכלה האמיתית
להלן קישור לכתבה המקורית

ביטול תקרת המק"מ והאינפלציה החבויה- חלק ב'

מאת: יאיר פרבר

האם במהלך חמשת השנים האחרונות צמח המשק בשיעור של למעלה מ-100%? האם אוכלוסיית ישראל גדלה בשיעור זה? האם הייצור התעשייתי גדל בשיעור זה? האם ענפי השירותים? הקמת עסקים קטנים? חברות הזנק וטכנולוגיה?  היצוא לשווקים בחו"ל? המשכורת הממוצעת? לא, לא ולא. שום דבר ממשי לא הכפיל את עצמו, רק כמות הכסף צמחה בשיעור אסטרונומי שכזה, בלי שום בסיס שיתמוך בו. פשוט הר שקלים מנופח שמסתיר את האמת הפשוטה – הכסף שלנו נשחק. מה שנדמה לנו לפיכך כעליית מחירי הדיור אינו אלא התמונה ההפוכה – ירידת ערך הכסף. הדירה נשארה אותה דירה – זה רק הכסף שלנו שהפך להיות שווה פחות.

לפניכם חלק ב' ואחרון מתוך שני המאמרים על המק"מ וכמות הכסף בישראל והפעם על הר השקלים שמאחורי הר המק"מ.

בחלק א' הוכחנו את הטענות הבאות:

1. מטרת יצירת המק"מ הייתה לווסת את כמות הכסף ולמנוע את הרחבתו.
2. תקרת המק"מ החוקית הוגדלה שוב ושוב עד שבוטלה.
3. בנק ישראל הפך את המק"מ מכלי לניהול כמות הכסף לכלי לניהול המערכת הבנקאית (עוד לפני שהותר לו לעשות כן).

 אבל כל זה אינו העיקר. על-אף שהמאמר הציג עד כה את התמונה החוקית ואת הסיפור שמאחוריו, זאת לא המטרה. המטרה היא להציג את הפן הכלכלי ויותר מכך – את ההיגיון הפשוט שנדמה כי אבד למערכת הפיננסית. אם נעקוב למשל אחרי ההודעה האחרונה של בנק ישראל לציבור על היקף אמצעי התשלום המכונה M1, כלומר המזומנים וחשבונות העו"ש שבידי הציבור, נראה את הנתונים הבאים:

שנה	אמצעי התשלום (1M) במיליארדי ש"ח
2002	30.6
2003	33.0
2004	38.9
2005	48.2
2006	52.1
2007	61.2
2008	71.9
2009	109.6
2010	114.7
2011	116.5
2012	127.9

היקף המזומנים וחשבונות העו"ש שבידי הציבור גדלו בעשור האחרון ב- 287% (מ- 33 ל- 127.9), ועבור חמשת השנים האחרונות בלבד (2008-2012) ב-109% (מ-61.2 ל-127.9). זאת הכפלה של כמות הכסף !! במושגים שנתיים כמות הכסף גדלה בכל שנה (בחמשת השנים האחרונות) ב- 16%.

האם במהלך חמשת השנים האחרונות צמח המשק בשיעור של 109%? האם אוכלוסיית ישראל גדלה בשיעור זה? האם הייצור התעשייתי גדל בשיעור זה? האם ענפי השירותים? הקמת עסקים קטנים? מספר התחלות הבנייה? חברות הזנק וטכנולוגיה? רישום הפטנטים? התפוקה החקלאית? היצוא לשווקים בחו"ל? המשכורת הממוצעת? מסיימי תואר ראשון במדעים והנדסה? לא, לא ולא. שום דבר ממשי לא הכפיל את עצמו, רק כמות הכסף צמחה בשיעור אסטרונומי שכזה, בלי שום בסיס שיתמוך בו. פשוט הר שקלים מנופח שמסתיר את האמת הפשוטה – הכסף שלנו נשחק. אז נכון שאין כרגע אינפלציה (לפחות לא מוצהרת), אבל אנחנו יושבים על אינפלציה חבויה שיכולה להרים ראשה בהגיע הרגע המתאים. נכון שלא כרגע ונכון שלא בזמן מיתון, אבל אנחנו לא עוסקים ברגע ובמיידי בלבד. אנחנו מתכוונים להמשיך לחיות כאן ושהמקום יישאר גם לילדינו. מערכת הבנקאות זקוקה להרחבת כמות הכסף, כיון שאת רווחיה היא עושה מתיווך עליו ואת יציבותה היא חייבת לזמינותו, לכן בנק ישראל מספק אותו בשפע לבנקים ע"י הרחבת כמות הכסף, אבל זה בא על חשבון ערך הכסף של כולנו וגורם לשחיקתו.

בנק ישראל גורם להגדלת כמות הכסף ע"י קניית מטבע חוץ, הלוואת כספים לבנקים המסחריים בריבית נמוכה ובאמצעים נוספים. בנק ישראל טוען שהוא סופג את העודפים בעזרת הנפקת מק"מ ובכך נמנע תהליך אינפלציוני (ראו סעיפים "האם לא מדובר בהדפסת כסף?" ו"האם זה לא מוביל לאינפלציה?"), אבל הטענה הזאת שבנק ישראל סופג את השקלים המוזרמים על ידו אינה עומדת במבחן הנתונים. בנק ישראל יושב על "הר שקלים" והוא ממשיך לגדול ולגדול על-אף הנפקת "הר המק"מ". מי שמתבונן בגרף המצורף יכול לראות שהנפקת המק"מ לא עוצרת את קצב יצירת הכסף. כפי שהגרף מראה, על-אף שמשנת 2009 בנק ישראל הגדיל את כמות המק"מ בשוק (נטו – בניכוי מק"מ שפקע) – עדיין כמות הכסף הורחבה.

"הר השקלים" ו"הר המק"מ" - הנפקת מק"מ לא ממתנת את הגידול בכמות הכסף במשק (מקור: נתוני בנק ישראל)

מדוע הנפקת המק"מ לא עוצרת את קצב יצירת הכסף?

שתי סיבות בדבר:

1. הנפקת מק"ם עולה לבנק ישראל כסף, בדיוק כמו שבנק מסחרי צריך לשלם ריבית על פיקדון שהופקד אצלו. אם בנק ישראל היה צריך להנפיק מק"מ בשביל "לספוג" את כל הרחבת כמות הכסף (שהוא יוצר ע"י קניית מט"ח, ריבית נמוכה וכדומה) זה היה עולה ממון רב.

2. בנק ישראל לא מעוניין להנפיק מק"מ לשם צמצום כמות הכסף אלא להיפך – הוא מעוניין להרחיב את כמות הכסף – מה שמכונה "הגברת הנזילות לשם תמיכה בצמיחה" (ראו סעיף 1), וזה בדיוק מה שאנחנו רואים בגרף.

בנק ישראל מאפשר את הרחבת כמות הכסף במטרה להרחיב את הפעילות במשק, אבל הכסף הזה לא מגיע לסקטור היצרני אלא לניפוח בועות חדשות במטרה למצוא מקום מבטחים לכסף שמאבד מערכו. התוצאה היא פשוטה – גידול בכמות הכסף ללא גידול בשום משתנה ממשי, ואם כמות הכסף גדלה ללא אחיזה ממשית במציאות – ערך הכסף נשחק. מה שנדמה לנו כעליית מחירי הדיור אינו אלא התמונה ההפוכה – ירידת ערך הכסף. הדירה נשארה אותה דירה – זה רק הכסף שלנו שהפך להיות שווה פחות.

נתוני נדלן

היחס בין הגידול במשכורת לבין הגידול במחיר דירות מאז 1980

הכנסות ועשורים לפי ערים

מנהל קרנות בכיר: "מה שקורה עכשיו בקונצרני זה ניפוח בועה, אנחנו ברף עליון של מזומנים - וזה יגיע בענק למניות"

כתבה בביזפורטל שמרמזת על בועה באגח הקונצרני
להלן קישור לכתבה המקורית.

הציבור מנפח מנהל קרנות בכיר: "מה שקורה עכשיו בקונצרני זה ניפוח בועה, אנחנו ברף עליון של מזומנים - וזה יגיע בענק למניות" מיליארדים מזרים הציבור לקונצרני, Bizportal שוחח עם בכיר בתעשיה על ההשפעות. צפו בגרף - נפילת התשואה של ה'תל בונד 60' יוסי פינק | 11/02/2013 10:58

הציבור הישראלי דוהר לבורסה, מתמקד באג"ח הקונצרני ואלו נסחרים בתשואות שמתקרבות לגרד את הריצפה. רק בשבוע החולף הזרים הציבור 470 מיליון שקלים לקרנות הקונצרניות ועוד 390 מיליון שקלים לקרנות כללי, שאף הן משקיעות בקונצרני. הסכומים הללו מצטרפים למיליארדים שכבר הזרים הציבור לאפיק הקונצרני בחודשים האחרונים, והתוצאה - ירידה חדה בתשואת התל בונדים. רוצה לדבר על זה עם המקצוענים? כנס לפורום של Bizportal כך לדוגמה, מדד התל בונד 60 שנסחר בסוף יוני האחרון בתשואה של 4.01%, נסחר הבוקר הבוקר בתשואת שפל של 1.66% בלבד. אמנם הריבית הייתה אז ברמה של 2.5% וכעת עומדת על 1.75%, ובכל זאת בזמן שהריבית הופחתה ב-0.75%, בתל בונד הירידה הסתכמה ב-2.4%. פער משמעותי שנובע מזרימת הכספים האדירה בקרנות, וגם בקופות. מנהל השקעות בכיר איתו שוחחנו, אומר היום ל-Bizportal כי "אנחנו ברף העליות של המזומן, אתה כל יום מקבל כסף לקרנות הקונצרניות וכבר לא מצליח להתכסות - כי אין מה לקנות בתשואות שאליהן השוק הגיע. השוק מחפש מימוש שלא מגיע, וזה בגלל זרימת הכספים העצומה. גם בהנפקות בלתי אפשרי לקנות כי יש שם טירוף של קונים ואתה לא מקבל את מה שהזמנת. היום למשל יש את ההנפקה של הפניקס (שלב מוסדי), הזמנתי מתחת למחיר המקסימום, ועדיין אני לא מאמין שאני אקבל". לדבריו של אותו מנהל השקעות, "זה לא יימשך לאורך זמן, כי כרגע התשואה בקונצרני לא מפצה על הסיכון. אתה מקבל 1.7%, תוריד מזה 0.4% על דמי נוהל בתעודות ותוריד גם מס ואתה נשאר עם בקושי 1%. זה לא מפצה על הסיכון בהשקעה. לכן יקרה אחד מהשניים - או שהריבית תתחיל לטפס ואז האג"ח הממשלתי והפקדונות בבנק יהפכו לאלטרנטיבה, או שאנשים יבינו שהשלב הבא זה מניות ויתחילו לעבור לשם. כל עוד נמשך המצב הקיים, זה ממש ניפוח של בועה, בתחושה שלי האווירה הזו תשחק לידיים של שוק המניות, בשלב מסוים הציבור יעבור לשם ואנחנו נראה עליות חדות". תשואת התל בונד 60 בשנה האחרונה

כתבה מדהימה בדה מרקר שמרמזת על בועת אג"ח בחו"ל.
להלן קישור לכתבה המקורית.

איך שאג"ח מסתובב לו

נחום לא חזיר: לפעמים ימכור ברווח של 4%, לפעמים ב-7%

• 07:16
• 11.02.2013
• מאת: התרנגולת

נחום - לנחום היתה פעם סוכנות תיירות גדולה, שנמכרה (תודה לאל). הסוכנות עברה לנתניה, הכסף לשווייץ. כיום, כדי להעביר את הזמן משחק נחום בבורסה. הוא תמיד הולך לאיפה שנמצא הכסף קל. זו לא בושה. בבורסה אין פרס על מאמץ. היום הכסף כי קל הוא הנפקות אג"ח, לא בארץ חס וחלילה, בהנפקות בחו"ל. בשנה שעברה, למשל, עשה נחום 50% והכל בקלי קלות. רוצים לדעת איך? הנה.
איך זה עובד? רוג'ר מהבנק בשווייץ מתקשר, "נחום", הוא אומר במבטא המשונה שלו, "יש הנפקה טובה". רוג'ר ממליץ ונחום מזמין. לרוב יזמין ב-2 מיליון דולר, לפעמים גם ב-10. נחום יודע שבהנפקות טובות לא יקבל את מלוא הסחורה ולכן הבנק מספק אשראי. כמה? בגדול כמה שרוצים, העיקר לקבל את הסחורה. נחום אדם טוב ומאמין שמי שמקבל צריך גם לתת, ולכן ביום הראשון של המסחר הוא משחרר את כל הסחורה לקונים.
נחום לא חזיר: לפעמים ימכור ברווח של 4%, לפעמים ב-7%. שלא תטעו, לא תמיד הולך לו. היו מקרים שבהם נחום הרוויח רק 2%. טוב, מי שבבורסה צריך גם לדעת גם להפסיד.
לירון ותמיר - לירון ותמיר הם מנהלי דסק אג"ח חו"ל באחד הגופים המוסדיים בארץ. גם הם רוצים להרוויח בהנפקות: מזמינים ולא תמיד מקבלים. מה לעשות? אג"ח זה הסחורה הכי חמה בעולם היום, וכשיש קופצים רבים רק קרובים לצלחת מקבלים, כמו הבנקים בשווייץ למשל.
הנס 1 - סיפורו של יאנג ז'או; זמן: לפני כמה חודשים; מקום: סין
חצי בוקר מסתובב יאנג עם בחילה. "לא!", ככה ישר לפנים אמר לו מנהל הבנק, אפילו כוס תה לא הציע. איך יחזיר את ההלוואה? איך יקדם את הפרויקט? לפני שלוש שנים, כשהנדל"ן היה בשיא, המנוול דחף לו כסף כמו זבל. היום, כשהנדל"ן בקרשים, יואן שחוק הבנק לא נותן. מכורסת המנהל נשלח יאנג לשבת על כיסא של סתם אנשים. יד חולפת הניחה כוס מים לידו, יאנג מנסה ללגום, ידו רועדת וטיפות נוזלות על סנטרו.
אחרי שעתיים מתיישב מולו "חליפה מדברת", או בכינוי הידוע יותר שלו "סגן המנהל". החליפה מכניס לראשון ומתחיל לברבר בנקאית. "תראה אדון ז'או, אפשר לעזור לך. נשיג לך כסף.. זה אינטרס שלנו. זה לא אנחנו חלילה, אתה מבין, אלה הוראות מהממשלה. אבל יש פתרון: במערב יש כסף, נפנה אותך לבנק השקעות. אני מאמין שאפשר לסדר לך אג"ח".
עצביו של יאנג לא עומדים לו. "אתה עובד עלי", צורח יאנג, "אם בסין לא רוצים לתת לי הלוואה, מי ייתן? האמריקאים? הצרפתים? מה אתה חושב, שיושבים שם מפגרים? שיתנו 400 מיליון דולר לפרויקט נדל"ן ריק בסין".
החליפה לא מתרגש ואומר בשלווה: "אדון ז'או, בסך הכל אני מבקש ממך להאמין, מה כבר יש לך להפסיד? חוץ מזה, אנחנו נשתתף בחלק מעלות ההנפקה. זה אינטרס שלנו לקבל את החוב".
הנס 2 - זמן: הווה; מקום: סין
ז'או מתבונן שוב ושוב במסך כלא מאמין. לפני שעה הודיעו לו כי תמורת ההנפקה הועברו 600 מיליון דולר לחשבון החברה. רבע שעה הוא כבר בוהה במסך ועדיין לא מעכל.
חמישה חודשים עברו ועדיין הכל נראה כל כך משונה. ההליכה לחברה הדירוג, פגישה עם הבנקאים להשקעות, אבל הכי מוזר - ממש שיא הביזריות - זה שהוא קיבל את הכסף ועוד יותר ממה שרצה. מי לעזאזל בעולם נתן הלוואה על נדל"ן ריק בסין? לפתע הוא תופס את עצמו: איך אחזיר את הכסף? ז'או מגרש את המחשבות הרעות ומעודד את עצמו -  העיקר שהכסף בבנק. אמנם הריבית ששילם אינה נמוכה (8.5% לשבע שנים) ועוד כך וכך אחוזים לבנק להשקעות לחתמים ולחברות הדירוג, אבל למי אכפת. הצרות נדחו לעוד שנה, ושנה זה הרבה זמן בעולם הזה. הממשלה יכולה לעודד את שוק הנדל"ן, הריבית תרד, ואם לא כלום לא יקרה. אז מקסימום לא יחזיר את הכסף, העיקר שבסין השם ז'או לא נשרף.
מתוך מדור דרושים בעיתון בריטי ידוע - למחלקת האג"ח של בנק השקעות דרוש עובד; תנאי מקדים: חוש הומור ודמיון עשיר.
גיוס עובדים בעלי חוש הומור הוכיח את עצמו כמשתלם. תשקיפי אג"ח נהפכו בעת האחרונה ממסמך משעמם להומורסקת מתיחות משעשעת מבית היוצר של יהודה ברקן את יגאל שילון. בואו ניקח לדוגמה את תשקיף המתיחות המצחיק עד דמעות BOND COCO: בתשקיף זה הלקוח התמים חושב שהוא קונה אג"ח של בנק מכובד עד שמושון החביב קופץ מדף 58 שורה 7 בתשקיף עם שורת תנאים שהופכים את האג"ח היציב לסמרטוט חסר תועלת.
אם אתם לא חובבי מתיחות, יש גם תכנים אחרים, למשל "המהפך": בתשקיף זה פרויקט נדל"ן מכוער ללא הון וללא תזרים בסין נהפך באמצעות כמה טבלאות אקסל ליפיפייה סקסית מגרה.
שנה מהיום: מתוך מודעות לסרט החדש מצחיק יותר מ-1987, קורע יותר מ-2000, מפיל יותר מ-2008 - קבלו את פצצת הבידור של 2013: "האג"ח שקרע אותי".
ג'ודי פרז'נסקי - המצב הכלכלי בפיטסבורג לא הכי טוב, אבל לג'ודי (מתווכת נדל"ן) היתה שנה מצוינת. הנדל"ן התחיל לזוז ותיק ההשקעות שצלע התחיל לרוץ, ותנחשו ממה רוב התשואה? מאג"ח, כן מאג"ח. בהתחלה, כשהברוקר שלה דיבר על אג"ח כעל סחורה מעניינת, היא חשבה שהוא ירד מהפסים. לקנות תיק אגח HY מחו"ל ועוד ממדינות וחברות שהיא לא שמעה עליהן? שערוריה. אבל כשהברוקר שלה הסביר לה שהם לא יקנו ישירות, אלה רק דרך קרנות נאמנות ו-ETF היא התרצתה. "רק קצת", היא ביקשה.
אבל כשקרנות האג"ח התחילו לטוס היא התלהבה מהרעיון. "שים עוד כסף באג"ח", היא צועקת בטלפון, "תקנה לי את תעודות הסל שקונות אג"ח מעל 5% תשואה, ותמכור money market ו-Treasuries". "אבל ג'ודי", מהסס הברוקר. "אל תהיה סיסי", היא חותכת, "זה הכסף שלי, דון. אל תפחד. היכנס בכל הכוח".
רג'ון, מנהל, ואלכס, אנליסט, בקרן HY גלובלית - יום שני, רג'ון מרים את הטלפון: "אלכס, תגיע בבקשה אלי למשרד". אלכס, צעיר מקריח, נראה מבוגר מגילו, אבל מלא אנרגיה, נכנס למשרד. "שמע אלכס, יש לי שתי בשורות, אחת טובה ואחת רעה: הטובה היא שאנו מקבלים ים של כסף לקרן, והרעה היא שאין לנו מה לקנות. יש לך רעיונות?"
אלכס חותך ישר. "לא, אין שום רעיונות. כל ההנפקות בתשואה גבוהה הם זבל טהור". רגו'ן מחייך: "אלכס, אז מה כן? אנחנו חייבים לקנות סחורה". אלכס, בתנועת יד לא רצונית, מיישר את מעט השערות שנותרו לו. "שמע יצא איזה זבל סיני בתשואה של 9% לשבע שנים". "מה הדירוג?", מתעניין רג'ון. "BB", משיב אלכס. "טוב", אומר רג'ון. "זה בקריטריונים. תקנה". "רג'ון, אתה יודע שהדירוג הזה מזויף ואין בחברות האלה כלום. זה סתם תרגיל של הבנקים הסיניים לגלגל את החובות הרעים שלהם לשוק הבינלאומי". "כן, כן, אני יודע", משיב רג'ון. "אבל בוא נעשה את עצמנו שאנחנו לא יודעים. יש לנו תשקיף שמכסה אותנו, וחוץ מזה הלקוחות רוצים נקניקיות. אז נדחוף להם נקניקיות. אנחנו עסק, לא איזה מנזר מזוין".
רוג'ר ז'נווה - רוג'ר מרים את הטלפון. "נחום על הקו", אומרת מישל. "מצוין, תעבירי", אומר רוג'ר. "נחום, יש הנפקה מעניינת". "מה?", מתעניין נחום. "איזה זבל סיני שנותן סביב 9% לשבע שנים", משיב רוג'ר. "מה טוב בזה?", מתעניין נחום. "החברה זבל, אבל האג"ח זהב" משיב רוג'ר. "נעבוד בנוהל הרגיל. ניגש להנפקה ונמכור ביום הראשון ברווח". "יאללה תזמין", אומר נחום. "בכמה?", אומר רוג'ר. "כרגיל ב-4-5 מיליון דולר. תחליט אתה", משיב נחום.
אמונה - נחום אדם מאמין. בכל ערב ייגש לחדר הקטן שבקצה המסדרון עמו פרחים, קטורת ונרות ריחנים, יפתח את הדלת, את גבעולי פרחים יטביע באגרטל, את הקטורת והנרות ידליק ויניח על השידה הקטנה, יכבה את האור, יישב על הכורסה שמול השידה. מעל השידה תמונה גדולה של מיטיבו. בתמונה דיוקן של איש מבוגר, זקן מעטר את פניו השלוות והחכמות. נחום יתבונן כמה דקות, ינשק את הדמות, ייאנח וימלמל: "תודה בן, תודה לך בן ברננקי על הטוב שנתת".

אני מאוד לא מסכים עם המסקנות אבל הנתונים מעניינים.

להלן קישור למאמר המקורי.

one Simple Chart That Proves the PC Is Dead

 
February 1, 2013 | Comments (70)

Stop me if you've heard this one before: the PC is dead. This has been a recurring debate in the tech world for years. Plenty of digital ink has been spilled right here on Fool.com trying to prove and disprove that notion. Investors would be surprised at how much has actually happened over the past three to four years.

Apple (NASDAQ: AAPL  ) has proclaimed that we're now entering the "Post-PC" era, but Microsoft (NASDAQ: MSFT  ) thinks it's more like "PC-Plus." I'll show you one simple chart that proves the PC is dead.

Three for the price of one!
First, I have a little confession to make. I've misled you a tiny bit; there's actually more than one chart for us to go through, but don't worry, we'll get to it. I've compiled four years of quarterly historical data from IDC on the smartphone, tablet, and PC markets and created a handful of charts to make my case.

These are worldwide PC unit shipments over the past four years:

Source: IDC.

I know what you're thinking right now: "Reports of the PC's death are greatly exaggerated." Sure, the PC market isn't growing like it used to, and total unit shipments in 2012 came in at 352.4 million. That's still a big market any way you slice it, and units were down only 3.2% from the 363.9 million units that were moved in 2011. "Death" may seem a little dramatic for an annual decline of "just" 3.2%.

The previous chart is not the problem, though. This one is:

Source: IDC.

While the overall PC market is down marginally, smartphone and tablet units have absolutely exploded. If you think about the computing landscape today, these three categories of devices represent the primary ways in which people compute and connect. Back in 2009, PCs really were the dominant form factor used in computing, and the smartphone market was still nascent and a relatively niche segment of the broader mobile phone market, even after Apple revolutionized the industry in 2007 with the iPhone.

There's much debate over how viable an alternative tablets currently are to PCs, but this is a classic textbook case of disruption happening before our very eyes, where a new technology invades from below before it can satisfy mainstream performance needs. Over time, the new technology improves on performance and moves up-market once it reaches performance parity (usually with cost advantages), causing the incumbent technology to retreat upwards into higher-performance niche segments.

This is the true threat to the PC, as widespread global adoption of smartphones and tablets can arguably replace the PC for most users' casual needs. Soon, tablets will replace most consumer PCs. The first sign that this is happening will be extended upgrade cycles, followed by minimal consumer PC upgrades. PCs will always have a place in enterprise and higher-performance professional segments, but the mainstream consumer is shifting to mobile -- fast.

If we look at the broader market for computing devices through this lens, the PC's share has absolutely plunged. This is the chart that proves that the PC is indeed dead.

Source: IDC.

At the beginning of 2009, the PC comprised nearly two-thirds of all computing devices, with the rest being smartphones. Then Apple introduced the iPad in Q2 2010 and jump-started the tablet market, which has now grown to 122.6 million units in 2012. In less than three years, the tablet market is now already a third of the PC market in unit terms.

Mobile device adoption shows no signs of slowing down, and now PCs are just a quarter of all computing devices sold today. That's an incredible decline in the PC's share of the computing market over the span of just four years. This is what people are talking about when they refer to the death of the PC.

One for the road
How do Apple and Microsoft play into all of this?

Microsoft continues to dominate the PC landscape. Linux market share tends to hover around 1% and Apple was about 4.8% of the global PC market last year. That leaves the remaining 94% or so of PCs running Windows. Smartphone OS figures for Q4 2012 have not been released yet by IDC, but Windows Phone and Windows Mobile market share is typically between 2% to 3%.

Only in the fourth quarter did Microsoft officially enter the tablet market meaningfully with Windows 8 and Surface, and IDC pegs Q4 Surface units at 900,000. In December, IDC estimated that Windows would garner 2.9% of the tablet market in 2012.

When you put all of that together, Microsoft owned about 30.3% of the entire computing device market in 2012. Back in 2009 when the tablet market didn't exist, that figure was 64.2%. That's a remarkable drop in Microsoft's total share of the computing market.

In contrast, while Apple has always been a small player in the PC market, it's been the defining company of the smartphone and tablet markets. While Microsoft was seeing its share of computing decline, Apple's has more than tripled, from 6.1% to 20.7%.

Sources: IDC and Apple.

Tim Cook has long voiced his belief that the tablet market will soon eclipse the PC market as part of the "Post-PC" rhetoric. So far, it's playing out more like Apple envisioned it instead of how Microsoft saw it going.

There's no doubt that Apple is at the center of technology's largest revolution ever, and that longtime shareholders have been handsomely rewarded with over 1,000% gains. However, there is a debate raging as to whether Apple remains a buy. The Motley Fool's senior technology analyst and managing bureau chief, Eric Bleeker, is prepared to fill you in on both reasons to buy and reasons to sell Apple, and what opportunities are left for the company (and your portfolio) going forward. To get instant access to his latest thinking on Apple, simply click here now.

מודל טכני שפשוט עובד יפה לאורך זמן

להלן קישור למאמר המקורי שקקראתי על המודל בחו"ל.

והתאמת המודל לשוק המקומי:

מצ"ב קובץ אקסל שיש בו מודל טכני פשוט.

שיטת המודל:

א.      מסתכלים כל פעם ביום המסחר האחרון של החוד.

ב.      אם מדד תל אביב 100 עובר את הממוצע הנע של 10 החודשים שקדמו לו (רק סוף החודשים) – עלינו להיות בחודש הבא בתעודת סל שצמודה לתל אביב 100

ג.       אם מדד תל אביב 100 נמוך מהממוצע הנ"ל של 10 החודשים שקדמו לו (כאמור, רק הנתון של סוף החודש) – עלינו להיות בחודש הבא בתעודת סל שצמודה למדד המקמ

כפי שניתן לראות

472 ₪ שהושקעו במדד תל אביב 100 בנובמבר 2011 שווים היום 1073 ש"ח

אותם 472 ₪ שהושקעו על פי המודל המצורף לעיל הניבו 1790 ₪

וזה עוד לפני שאני מדבר על ההבדלים בסיכון בין 2 האפשרויות, הירידות המקסימליות ועוד.

להלן קישור לקובץ האקסל על הבורסה הישראלית