איזו יציבות נהדרת בשווקים. אז למה חתני פרס נובל לכלכלה מודאגים?

עוד כתבה על הבועה המנייתית שלפנינו וסירובה להתפוצץ. אני יודע שזה נשמע כמו תקליט סרוט אבל חשוב להשמיע שוב ושוב.

להלן קישור לכתבה המקורית. ההדגשות בם שלי ולא במקור.

מה מסביר את השאננות של השווקים גם אחרי עליות השערים הממושכות בנות כ-9 השנים? הוויכוח על כיוון השווקים מתעצם: האם העליות יימשכו, כי "הפעם זה שונה", מה עלול בכל זאת לזעזע את השווקים וכיצד ניתן להיערך לתרחיש כזה

19/11/2017, 16:09צבי סטפק

כל מי שעוקב אחרי התנהלות שוקי המניות בעולם, ובמיוחד בארה"ב, יוצא נפעם ומשתאה, אך לא פחות מזה, מבולבל.

משקיעים פרטיים ומוסדיים וקרנות הון ריבוניות של מדינות (נורבגיה, קטאר ועוד) ממשיכים להזרים כספים לשוקי המניות, אם ישירות ואם באמצעות מכשירים פיננסים, ובראשם ה-ETF, וזאת נוכח התשואות החיוורות שמספקים אפיקי ההשקעה האלטרנטיביים.

השווקים עולים ועולים, כמעט ללא תיקונים כלפי מטה, והתנודתיות הגדולה שאפיינה את השנים 2014-2016 במתכונת של V (צניחה במחירי הנפט בדצמבר 2014, צניחה בבורסה הסינית באוגוסט 2015, צניחה בבורסות העולם בינואר 2016, הברקזיט ביוני 2016 וליל בחירתו של טראמפ בנובמבר 2016), התחלפה ברגיעה כמעט מוחלטת בשווקים, שלא לומר - שאננות. אין זה אומר שאין מניות שעולות בחדות או מניות שיורדות בחדות. יש ויש, אבל המדדים המייצגים את הפעילות הכוללת של השווקים, בעיקר בארה"ב, כמו S&P 500, מתאפיינים בסטיית תקן נמוכה מאוד.

השוק היציב ביותר זה 21 שנה

סימני ההיכר לדפוסי ההתנהגות הזו הם רבים. מדד הפחד ירד מאוד ונמצא ברמתו הנמוכה ביותר מזה עשרות שנים, והיו הרבה ימים ב-2017 שהוא עמד מתחת ל-10, יותר ימים מאשר בעשרות השנים האחרונות יחדיו.

ההתנהגות היומית של שוק המניות היא בתבנית של שינויים מינוריים - התחלה וסיום כמעט באותה נקודה. יש מעט מאוד ימים שבהם השוק משנה כיוון: מעלייה לירידה, או להיפך.

מאז תחילת 2017, לא היה יום מסחר אחד שבו ה-S&P 500 ירד ביותר מ-3%. כלומר, מהלך העליות האחרון היה נטול תיקונים, ולו קלים.

מדובר במהלך העליות הכי ארוך בהיסטוריה של ה-S&P 500 ללא תיקון כלפי מטה של יותר מ-3%: כ-250 ימי מסחר מאז ראשית נובמבר 2016. (השיא הקודם היה בינואר 1996).

מהם ההסברים למעבר החד הזה מעודף תנודתיות לעודף שאננות? לכאורה, היינו צריכים לצפות למצב הפוך מכך, או לפחות להמשך התנודתיות, שכן בחירתו של טראמפ לנשיאות אמורה להוסיף אי-ודאות ולגרום ליתר תנודתיות.

ניתן להציע כמה הסברים, אבל צריך לומר כבר עכשיו שאף אחד מהם לא ממש משכנע עד הסוף. ייתכן שהיעדר התנודתיות קשור ליציבות היחסית בתנאים המאקרו-כלכליים - קצב צמיחה, אינפלציה וריבית - מדיניות מוניטארית יציבה ושקופה וביצועים יציבים של חברות עסקיות.

הסבר אחר הוא שהמשקיעים ברמה האנושית פשוט התרגלו לכך שהדברים מסתדרים. עובדה שבכל פעם שנרשמה תנודתיות חזקה בשווקים כלפי מטה, הגיעה התנודתיות כלפי מעלה. השווקים התאוששו במתכונת V, והדברים הסתדרו. יתרה מזו: פרק הזמן של הצניחה הלך והתקצר מצניחה לצניחה.

זה קרה כמה וכמה פעמים, וככל שזה קרה יותר, כך המשקיעים התרגלו לכך. לכן כל אימת שנרשמת ירידה, ולו קלה במדדי המניות, היא נדמית בעיניהם להזדמנות קנייה, הכסף מגיע למניות, מייצב את מחיריהן ואחר כך מעלה אותן, וכך הלאה.

הסבר נוסף ליציבות בשווקים נעוץ במשקל הגדל והולך של המכונות האלגוריתמיות במסחר על חשבון הרכיב האנושי. אלה מזהות תבניות התנהגות של השווקים ופועלות בהתאם, ובכך מסייעות להתקבעותן של התבניות.

שני ההסברים האלה, האנושי והמחשובי, יש להם מכנה משותף בכך שהם בחזקת נבואה שמגשימה את עצמה, אבל אם הם נכונים, הרי שיש בהם גם סיכון לא מבוטל, שאם בכל זאת, פעם אחת הדברים לא יתנהלו באופן הזה, הרי שגם דפוסי ההתנהגות האנושית וגם דפוסי ההתנהגות הממוחשבת, ישתנו באחת ויגרמו ירידות תלולות בשווקים, דוגמת הירידה החדה שנרשמה באופן מפתיע ב-22.10.1987 בשיעור של 22% ביום אחד, מפולת שעד היום לא ברורה עד הסוף סיבתה (דוחות כספיים גרועים של חברות מובילות הינם אחת הסיבות).

גם חתני פרס נובל מבולבלים

צריך לומר שוב, וביושר, שגם אם ההסברים האלה עושים שכל, אין ודאות שהם נכונים, ואולי בכלל ההתנהגות הזו של השווקים היא לא נורמלית, מכיוון שאנחנו חיים כבר כמה שנים טובות בסביבה לא נורמלית של ריביות נמוכות להפליא, שמשבשות את התנהלות השווקים ואת האופן שבו אנחנו שופטים את השווקים.

הרי איזה כלכלן היה חותם ב-2009 על כך, שלמרות הזרקת הכספים הבלתי נתפשת לשווקים על-ידי הבנקים המרכזיים, לא תגיע אינפלציה מטורפת, והעובדה היא שזה לא קרה. ומי העלה על דעתו שבשנת 2009 יתחיל בשוקי המניות בארה"ב מחזור עליות שיימשך 9 שנים רצופות ללא שנה אחת של הפסדים? והרי השווקים "לימדו" שמחזור עליות לא נמשך יותר מ-5 שנים. אנחנו מצויים, איפוא, בעיצומו של הניסוי הכלכלי הגדול בהסטוריה ומבחינת שוק ההון אנחנו חיים בטריטוריה בלתי נודעת.

לא רק אני לא מבין את דפוס ההתנהגות המאוד מאוד רגוע של השווקים. אני יכול להיתלות באילנות גבוהים.

פרופ' ריצ'רד ת'יילר, זוכה השנה בפרס נובל בכלכלה, מתייחס לסוגיית השאננות בשווקים ואומר כי "אני חרד לשוק המניות. אנו ברגע הכי מסוכן, ולמרות זאת שוק המניות נראה מנומנם...אני מודה שאני לא מבין את זה....נראה ששום דבר לא מצליח להבהיל את השוק".

פרופ' רוברט שילר, אף הוא זוכה פרס נובל לכלכלה (לשנת 2013), מצטרף אל פרופ' תיילר, וגם הוא מתקשה להבין את השאננות בשווקים וקובע שמבחינת הפסיכולוגיה של ההמון, השוק יותר רגוע ממה שהיה ערב משבר 1929, וערב משבר הדוט.קום של שנת 2000, מה שבעיניו מייצג תעלומה. הוא מצביע על כך שסקרים שנערכו בארה"ב, מוכיחים שרוב המשקיעים אכן חושבים ששוק המניות יקר, מה שמעלה מיד את השאלה - אז מדוע השווקים עולים עוד ועוד? האם המשקיעים מוכנים מבחינה פסיכולוגית להתמודד עם ירידה חדה בשוק המניות, או שהם מודעים אמנם לסיכון, אבל מנסים למצוץ את הלימון עוד קצת?

ומה הלאה? מחלוקת בין חוזי משבר 2008

וכאשר זה המצב, מתלהט הוויכוח בין "אריות השווקים" על כיוון השווקים, ועל מה שצריך לקרות בהם. בנקודה אחת אין כמעט ויכוח: במונחים אבסולוטיים ובפרספקטיבה היסטורית השוק המוביל, השוק האמריקאי, הוא יקר. הוא אמנם לא מייצג בועה, אבל הוא יקר.

הוויכוח מתמקד בשאלה: האם זה נכון גם כאשר מודדים את זה באופן יחסי. יחסי למה? יחסית לאפיקי השקעה אחרים, והאם צורת ההסתכלות והבחינה הזו, היא נכונה.

נוריאל רוביני, מהיחידים שצפו את משבר 2008 (בעיקר את משבר הנדל"ן), וקיבל את הכינוי "ד"ר דום" (אבדון), בדיעה שהכלכלה העולמית היא במצב טוב, והוא מעריך שהעלייה בשוקי המניות תימשך לזמן מה. דווקא משום שהוא כלכלן שחזה את המשבר, השווקים נותנים להערכתו משקל יתר.

והוא אינו היחיד. אליל השווקים, וורן באפט, אומר, שאמנם קשה כיום למצוא הזדמנויות בשווקים, אבל: "התמחור של שוק המניות הוא הגיוני נוכח רמת הריבית הנמוכה".

אבל, מרבית ה"גורואים" הידועים של וול-סטריט מודאגים וחוששים מהסיטואציה הנוכחית בשווקים.

ג'ון האוזמן, שחזה את משבר 2008, הזהיר מפניו, וחזר להמליץ על השקעה במניות אחרי שה-S&P500 ירד ב-40%, טעה לחשוב באמצע הסייקל של המניות כלפי מעלה, שהשוק מיצה את עצמו, והיום הוא מזהיר מפני סייקל מאוד שלילי בשוק המניות בשנים הבאות. הוא אמנם נמנה על חסידי וורן באפט, אבל כיום הוא חולק לחלוטין על דעתו.

האוזמן טוען שההשוואה שעושים בין התמחור של שוק המניות לתמחור של שוק אגרות החוב, היא פשטנית ומסוכנת.

השאלה היא ממה נובעת הריבית הנמוכה: "אם הריבית נמוכה בגלל שקצב הצמיחה הינו נמוך, אין שום הצדקה לפרמיה בתמחור שוקי המניות".

הפרמטר הבדוק בעיניו להערכת תמחור שוק המניות הוא ההכנסות של הפירמות מול הרווח המתואם שלהן. פרמטר זה עומד כיום על 175% (פי 2.75) מן הממוצע ההיסטורי.

מבחינה זו, רק מספר קטן של מניות, לדעתו, נסחרות במחירים סבירים, והמצב כיום הוא יותר גרוע משהיה ערב משבר הדוט.קום. לכן, להערכתו, מדד ה-S&P500 ייאבד מערכו כ-60% ב-10 השנים הבאות.

הכלכלן הראשי של קרן המטבע הבינלאומית, מוריס אובסטפלד, קובע שהשווקים מתומחרים בשווי גבוה מדי, ולכן תיתכן נסיגה לאחור, ואפילו תמחור מחודש חד ופתאומי אם הריביות יעלו בקצב מהיר ממה שהשווקים מניחים, או שנתוני הצמיחה לא יתמכו במחירי הנכסים.

בנק אוף אמריקה קבע לאחרונה (18.10), כי תיקון בשווקים של יותר מ-10% עלול להתרחש, אולי כבר בקרוב מאוד, ואם לא, אז תוך 4 חודשים. הוא מעריך שהאופטימיות הזהירה של המשקיעים לגבי השווקים שהפכה לאחרונה לשכנוע עמוק שהעליות יימשכו, תחלוף.

הזרז הסביר ביותר שעשוי לגרום לכך הוא זינוק אפשרי בנתוני האינפלציה והשכר, זינוק שייצר חששות מפני הידוק של ממש במדיניות ה"פד".

פרופ' שילר אינו רק חוקר את הפסיכולוגיה של השווקים. הוא גם כלכלן שפיתח מודל להערכת התמחור של השווקים. המודל מכונה בקיצור Cape (Cyclical Adjusted Price Earnings), שהוא מכפיל רווח מותאם מחזורית. הוא מחושב על-ידי חילוק השווי הנוכחי של מדד ה-S&P500 ברווחים הממוצעים של החברות שמניותיהן נסחרות במדד ב-10 השנים האחרונות.

מדד זה עומד כיום על יותר מ-30. הממוצע שלו לאורך כמעט 140 השנים האחרונות היה 17 והוא חצה את רף ה-30 רק פעמיים, פעמיים שהמשקיעים יעדיפו לשכוח.

פעם ראשונה, ב-1929 (33), ואז המדד איבד 80% (במונחים ריאלים), ופעם שנייה ב-4 השנים שקדמו לשנת 2000 כשהגיע ל-44, ואז בהתפוצצות בועת הדוט.קום המניות איבדו 50% משווין הריאלי.

היה זה אלן גרינספן, נגיד הבנק המרכזי של ארה"ב, שכבר ב-1996 הזהיר מפני מה שהוא הגדיר כ"התרוממות רוח בלתי רציונלית של השווקים". זה לא מנע מהשווקים לעלות ולעלות עוד כמה שנים עד מרץ 2000, ואז הגיע תור הנפילה.

שילר הגדיר מחדש את המונח "שוק דובי" (Bear Market). מקובל להגדיר שוק דובי כשוק שיורד ב-20% או יותר, ונשאר ברמה החדשה תקופה מסוימת. שילר מגדיר שוק דובי כשוק שיורד 20% ויותר במהלך 12 החודשים מאז שהוא הגיע לשיאו.

על בסיס הגדרה זו, שילר איתר 13 מפולות של שוק דובי ב-140 השנים האחרונות, ומצא כי המכפיל הממוצע (Cape) לפני המפולות היה 22 (כיום 32), ואחד מסימני ההיכר של השווקים ערב המפולות היה שסטיית התקן שלהם הייתה נמוכה במיוחד (כיום - כמעט הכי נמוכה). יחד עם זאת, גם שילר מודה שהנתונים האלה לא אומרים שהמפולת היא בהכרח בפתח, וכי אי אפשר להעריך את העיתוי של מעבר לשוק דובי, אם אכן הוא יתרחש.

מוקדי סיכון גיאו-פוליטיים וכלכליים

על רקע כל ההערכות והאזהרות האלה, עולה השאלה, מה יכול לשבש את המהלך הרגוע של השווקים ולגרום לתיקון ו/או לשוק דובי? והתשובה: גורמים גיאופוליטיים ו/או גורמים כלכליים פרופר:

גורמים גיאו-פוליטיים עם משמעות כלכלית כבדה, כמו מלחמה בחצי האי הקוריאני, איראן, פלישה רוסית באירופה לאוקראינה או למדינות הבלטיות.

גורמים כלכליים דוגמת שינויים אגרסיביים (ומפתיעים) במדיניות המוניטארית של בנקים מרכזיים וחשובים בעולם שיחתרו לחזור לנורמליות, בעקבות עלייה באינפלציה, באופן שיפגע בנזילות בשווקים, אי מימוש רפורמת המס של טראמפ, הנהגת מדיניות פרוטקציוניסטית על-ידי ארה"ב ומלחמת סחר, התערבות רגולטורית נגד חברות הענק שמניותיהן הובילו את העליות, צניחה מחודשת במחירי הנפט בעולם, קריסה בתוצאות הכספיות של כמה מהחברות הגדולות בעולם, קריסה של מערכת הבנקאות הסינית, קריסה של בנק גדול, פירוק גוש האירו, ובעיקר - התפתחות של מיתון, שכן משבר גדול בשווקים הוא כמעט תמיד תוצאה של משבר כלכלי, ואחרי כל זה - קיימת גם האפשרות שסתם "ברבור שחור" יגיח מאי שם.

איך אמור המשקיע מן השורה להתמודד עם כל זה?

מי שמקבל את גישתו האופטימית יחסית של באפט, יכול להמשיך ולהחזיק במניות בשיעור דומה לזה שהוא נוהג להחזיק בשנים האחרונות.

ומה עושה מי שבכל זאת חושש? פתוחות בפניו כמה אפשרויות. ראשית, להמשיך במדיניות ההשקעה הקבועה שלו לאורך שנים, אבל בכל זאת, תוך הקטנת סיכון והמתנה לבאות.

לחילופין, לעבור באופן אגרסיבי למזומן. ניתן גם להשקיע גם באגרות חוב ממשלתיות ארוכות כמשקל נגד נכס עם מתאם שלילי למניות. אפשר גם להתבצר באגרות חוב ממשלתיות קצרות. ולבסוף ניתן להשקיע באגרות חוב קונצרניות בדירוגים גבוהים עם מח"מ קצר.

ויש גם פתרונות מחוץ להשקעה הסטנדרטית באופן ישיר בשוק ההון. העיתון היוקרתי Economist מדבר על הנטייה הגוברת של משקיעים לפנות למגוון של השקעות אלטרנטיביות.

הוארד מרקס, מ"אריות" שוקי המניות בארה"ב, טוען כי הדרך היחידה האפשרית להשגת תשואה שנתית של כ-5% ב-10 השנים הבאות עוברת דרך השקעה בנכסים אלטרנטיביים.

הכותב הוא בעלי בית ההשקעות מיטב דש ויו"ר מיטב דש קרנות נאמנות בע"מ. אין לראות באמור מתן ייעוץ/שיווק השקעות והאמור אינו מהווה תחליף לייעוץ/שיווק השקעות המתחשב בנתונים ובצרכים המיוחדים של כל אדם.

איך יודעים שמגיעים משברים? הפד נותן בהם סימנים

כידוע, אי אפשר לתזמן את השוק, אבל כן ניתן להעריך את התקרבותו של מיתון כלכלי, שהוא הגורם המרכזי למפולת בשווקים, בוודאי ברמת השערים הנוכחית של שוק מניות, שהוא פגיע לאפשרות של מיתון עתידי.

יש לכך שני מדדים - סימני היכר עיקריים: האחד הוא הצורה של עקום התשואה של שוק אגרות החוב של ממשלת ארה"ב, והשני הוא מדד האינדיקטורים המובילים של ה"פד".

יש קשר הדוק בין מציאות קשה ברמה המאקרו-הכלכלית לבין שוק דובי. כך היה בישראל בשנות ה-80 הראשונות (אינפלציה תלת-ספרתית) וכן בשנת 2002 (אינתיפאדה ומיתון עולמי וישראלי), וכך היה בארה"ב בסוף שנות ה-70 ותחילת שנות ה-80 (משבר הנפט ואינפלציה דו-ספרתית), ובמשבר 2008 (קריסת המערכת הפיננסית והנדל"נית).

כל השווקים הדוביים, כמעט בלי יוצא מן הכלל, התפתחו כתוצאה מבעיות קשות ברמת המאקרו. ישנם, כאמור, שני אינדיקטורים מרכזיים שהוכיחו עצמם בעבר כחזאי אמת של מיתון מתקרב. הראשון לקוח משוק ההון והינו, כאמור, שיפוע עקום אגרות החוב של ממשלת ארה"ב. סימן ההיכר למיתון הוא מצב שבו התשואה השנתית לפדיון על אגרות חוב לטווח ארוך (10 שנים) נמוכה מהתשואה השנתית לפדיון שנותנת אגרת חוב לטווח קצר מאוד של 3 חודשים. זהו מצב מאוד לא אופייני, שכן הצורה השכיחה והנורמלית של עקום התשואה עולה משמאל לימין, כלומר, התשואה גבוהה יותר ככל שהתקופה ארוכה יותר, כדי לפצות את המשקיעים על סיכוני הריבית לטווח ארוך. עקום תשואה הפוך שיורד משמאל לימין הוא בחזקת תמרור אזהרה.

הבעיה עם האינדיקטור הזה היא, שגם אם הוא מזהה מיתון מתקרב, יכול לעבור זמן לא מבוטל עד שהמיתון אכן יגיע. למשל, הפעם האחרונה שעקום התשואה התהפך, ברבעון השני של 2006, הוא אולי חזה את המיתון של סוף 2007 ושנת 2008 והמשכה, אבל זה לא מנע משוק המניות מלעלות יותר מ-15% לפני הצניחה.

כיום יש בעיה מיוחדת עם האינדיקטור הזה, כי אנחנו חיים בסביבה מוניטארית מאוד לא נורמלית, עם ריבית נמוכה מאוד. אם ה"פד" יכריז "מחר" שהוא מפסיק להעלות את הריבית, כי האינפלציה לא מגיעה ליעד, העקום עשוי בהחלט להתהפך, אבל לא יהיה בכך בשום פנים משום אינדיקציה הכרחית למיתון קרב.

לכן, במצב הדברים המיוחד כפי שהוא כיום, האינדיקטור השני הוא הרבה יותר אמין - מדד האינדיקטורים המובילים של ה"פד", שמבוסס לא על שוק ההון לבדו, אלא על 10 נתונים משקיים שוטפים וכאלה שצופים פני עתיד. רכיבי המדד כוללים את מספר התביעות לדמי אבטלה, הזמנות חדשות ממפעלים, אישורי בנייה ועוד, וגם אינדיקציות הלקוחות משוק ההון: מחירי מניות (S&P 500), וההפרש בין תשואת האג"ח ל-10 שנים לבין ריבית ה"פד" (בדומה לאינדיקטור הראשון).

הגרף המצורף מצביע על הקשר ההדוק בין מדד האינדיקטורים המובילים לבין שיעור הצמיחה לאורך זמן. יצוין כי כרגע המדד מצוי בעלייה מתמשכת ולא ניכרים בו סימני חולשה.

בגלל הקשר הזה בין מדד האינדיקטורים המובילים לבין שיעור הצמיחה ויכולתו העקבית לזהות מיתון מתקרב, ובגלל הקשר שבין מיתון לבין התפתחות שוק דובי, יש חשיבות גדולה לעקוב אחר מדד האינדיקטורים המובילים, תמיד, ובמיוחד כאשר שערי המניות מצויים ברמה גבוהה ופגיעה.

הזומבים : עוד סיבה למה לא להשקיע באירופה

מי שמכיר אותי יודע שלא השקעתי לאחרונה באירופה.

הסיבה העיקרית לזה היא שאני לא רואה שהכלכלכה שלה הולכת למקומות טובים.

הסיבה העיקרית לזה היא הדמוגרפיה שמהווה משקולות גדולה על סיכוייה להתאושש.

הסיבה השניה היא תרבותית.

וכאן הסיבה השלישית במאמר מצויין בפורסם בגלובס.

להלן קישור למאמר המקורי. ההדגשות הם שלי.

מתקפת הזומבים

בעוד אירופה מחדשת את צמיחתה, מאות חברות מקרטעות בעלות חובות כרוניים נשמרות בחיים בזכות הזרמות כספים מבנקים, שוברות את המחירים שדורשות יריבותיהן הבריאות ומעכבות את ההתאוששות של היבשת כולה

19/11/2017, 16:33וול סטריט ג'ורנל

יצרנית וקמעונאית הבגדים האיטלקית סטפנל (Stefanel) התפרסמה בזכות מעילי הסריג והסוודרים שלה.

אבל כלכלנים, משקיעים ובנקאים רבים מכירים את סטפנל כדבר שונה לחלוטין: חברת זומבי. סטפנל דיווחה על הפסד שנתי בתשע מעשר השנים האחרונות, ופרסה מחדש את חובותיה הבנקאיים לפחות שש פעמים, כולל כמה תקופות של מחילת חובות חלקית שבהן היא שילמה ריבית בלבד על החובות.

בעקבות מלחמת העולם השנייה נהנתה סטפנל מתקופה של גאות והרחיבה את פעילותה, אך לאחר מכן ספגה החברה - ומפעליה המקרטעים - מהלומה עזה מצדה של ענקית האופנה המהירה הספרדית זארה, והמיתון שפקד את איטליה ב-2008 הנחית עליה מהלומה נוספת.

סטפנל עדיין קיימת, אך בקושי רב, בדומה למאות חברות אחרות - בייחוד באירופה הדרומית - שסובלות מחוסר רווחיות ומנטל חובות כרוני, ומצליחות לשרוד בזכות הזרמות כספים טריות מבנקים ובעלי מניות.

אוסף של מתים חיים

כלכלנים ונגידי בנקים מרכזיים טוענים שחברות זומבי שוברות את המחירים שדורשות יריבותיהן הבריאות, יוצרות חסמים מלאכותיים לכניסה לשוק, ומונעות את טיהור השוק מחברות חלשות ומהלוואות רעות - תהליך שמתרחש בדרך כלל כשהכלכלה מתאוששת מהאטה.

כעת, כשכלכלת אירופה מחדשת את צמיחתה, עלולות חברות זומבי אלה ובעיות החוב שלהן להפוך לנטל על יבשת שלמה.

"הזומביפיקציה של המגזר התאגידי והבנקים מהווה סיכון לרמת החיים העתידית", אמר קלאס קנוט, חבר במועצת המנהלים של הבנק המרכזי האירופי (ECB) ונגיד הבנק המרכזי של הולנד.

הבנק להסדרים בינלאומיים (BIS), השוכן בבאזל ומתפקד כבנק מרכזי של בנקים מרכזיים, מגדיר חברת זומבי ככל חברה בת עשר שנים לפחות, שמנייתה נסחרת בבורסה, ושהוצאות הריבית שלה עולות על רווחיה לפני ריבית ומסים. ארגונים אחרים משתמשים בקריטריונים שונים.

כ-10% מהחברות בשש מדינות בגוש האירו - כולל צרפת, איטליה וספרד - הן חברות זומבי על פי הגדרת הבנק המרכזי. שיעור זה משקף עלייה חדה לעומת 5.5% שנרשמו ב-2007.

באיטליה ובספרד, שיעור חברות הזומבי שולש מאז 2007, על פי הערכה שפרסם בינואר ה-OECD. חברות הזומבי האיטלקיות העסיקו כ-10% מסך העובדים במדינה, וזללו קרוב ל-20% מסך ההון שהושקע ב-2013, השנה האחרונה שעבורה קיימים נתונים זמינים.

במובנים מסוימים, חברות זומבי הן תופעת לוואי אקראית של התקופה שבה סיפק ה-ECB כסף קל במסגרת צעדי ההמרצה האגרסיביים שלו, שכללו ריבית שלילית, במטרה לתמוך בהלוואות ובצמיחה. צעדים אלה עוררו ביקורת חריפה בכמה ממדינות גוש האירו העשירות יותר, מכיוון שהם אפשרו לבנקים לשמור בקלות רבה יותר על חייהם של תאגידים כושלים.

כמו כן הוזרם לתאגידים כושלים הון בנקאי - כולל קרוב ל-10 מיליארד אירו (11.65 מיליארד דולר) באיטליה ובספרד בשנים 2008-2013 - שניתן היה להזרימו למקומות אחרים, לדברי ה-OECD. הקצאת הון שגויה זו בשתי מדינות אלה "גבוהה יותר כיום מאשר בכל נקודת זמן לפני המשבר", כפי שאמר בחודש יוני בנואה קארה, חבר במועצת המנהלים של ה-ECB.

בסוף אוקטובר אמר ה-ECB כי יאריך את תוכנית רכישת האג"ח רחבת ההיקף שלו עד ספטמבר 2018, וקרוב לוודאי שידחה את המועד שבו יבצע העלאת ריבית כלשהי עד 2019 לפחות.

קבוצה קטנה של בנקאים - וביניהם ינס וידמן, נשיא הבנק המרכזי של גרמניה - מתנגדת להחלטה זו.

בנאום שנשא בספטמבר, ציטט וידמן ממצאי מחקר אקדמי שהסיק כי תוכנית רכישת האג"ח שהשיק ה-ECB ב-2012 תרמה לייצוב הבנקים באירופה הדרומית, וגם להרחבת ההלוואות, אך במקביל גם הגדילה את מספר ההלוואות שהעניקו אותם הבנקים לחברות חלשות. לתוכנית לא הייתה השפעה חיובית על התעסוקה וההשקעות, לדברי המחקר.

מתקנים החלטות עבר

"כמה מחברות הזומבי האלה מקבלות מימון בריבית של 2% מכיוון שהבנקים מבזבזים כעת כסף נוסף בניסיון לתקן החלטות הלוואה שגויות שקיבלו בעבר", אמר בסיל קרצס, יועץ לתעשיית המשלוחים הימיים בניו יורק. תעשיית המשלוחים הימיים נפגעה קשות מהיצע היתר של אוניות שמומנו באשראי זול.

כלכלנים טוענים שחברות זומבי נושאות בחלק מהאשמה לדעיכת הפריון באירופה בשנים האחרונות. ייצור המלט באיטליה הגיע לשיא של 47 מיליון טון ב-2007, ומאז צלל בכ-60%. אך נכון לסוף 2016 עדיין היו באיטליה 24 יצרניות מלט, לעומת 29 ב-2007, לדברי איגוד המלט האיטלקי, המייצג את חברות המלט.

רבות מחברות המלט האיטלקיות מצליחות לשרוד הודות ל"סימום פיננסי", לדברי פרנצסקו קלטגירונה, מנכ"ל Cementir Holding, אחת מיצרניות המלט הגדולות באיטליה.

חברת המשלוחים הימיים הגרמנית Norddeutsche Vermoegen Holding ספגה הפסדים בסך 1.1 מיליארד דולר בשנים 2010-2015. חובותיה גדלו פי ארבעה ליותר מ-2 מיליארד דולר - כמעט פי תשעה מהכנסותיה - בשנים 2007-2010. החברה לא פרסמה את תוצאות 2016.

ב-2016 זכתה החברה למחילת חובות בהיקף של חצי מיליארד אירו מ-HSH Nordbank, בנק גרמני שעד לאחרונה היה המלווה הגדול ביותר לתעשיית המשלוחים הימיים.

על פי דוחותיה הכספיים של חברת המשלוחים, היא רשמה רווח הודות ל"מחילת חובות מצד הבנק". מי שצפוי להיפגע הוא תושבי מדינות-המחוז הגרמניות המבורג ושלזוויג-הולשטיין, המחזיקים בכ-90% מ-HSH Nordbank. זה יהיה "מר מאוד עבור משלמי המסים המקומיים", לדברי מיכאל קרוזה, מחוקק מטעם האופוזיציה בפרלמנט של מדינת-המחוז המבורג.

בסוף 2016 הסתכמו סך ההלוואות הרעות שהעניקו חמשת המלווים הגדולים ביותר לתעשיית המשלוחים הימיים ב-26 מיליארד דולר, לדברי מודי'ס. סכום זה שווה ל-37% מסך ההלוואות שהעניקו אותם חמישה בנקים למגזר המשלוחים הימיים, לעומת 28% ב-2015. מודי'ס אמרה כי הבנקים צריכים להפריש סכומים גבוהים יותר כנגד הפסדי הלוואה פוטנציאליים, וכמעט שאין בנק שחולק על קביעה זו.

המשבר הפיננסי פגע קשות בסחר העולמי ובחברות המשלוחים הימיים, שחלק מהן לא הצליחו לפרוע את הלוואותיהן. אך מעט מאוד חברות משלוחים ימיים גרמניות פשטו את הרגל, לדברי מקס יוהנס, מנהל איגוד בעלי האוניות הגרמני.

זהו סימן נוסף לכך שהבנקים מוכנים לשמור בחיים חברות חלשות. בנוסף, כלי ההשקעה הידוע כקרן Kommanditgesellschaft, הנמצא בשימוש נפוץ לביצוע השקעות בנכסי משלוחים ימיים גרמניים, מאפשר לאוניות ספציפיות לפשוט את הרגל בלי לגרום לקריסת חברת המשלוחים הימיים כולה.

במאי אמר ה-ECB כי יערוך בדיקות במשרדיהם של בנקים שהעניקו הלוואות לחברות משלוחים ימיים, כדי לוודא שבנקים אלה מטפלים כיאות בהלוואות רעות למגזר זה.

כמה בנקים אמרו כי הפרשותיהם בגין הלוואות רעות משקפות באופן מהותי את הערכתם בנוגע למידת התאוששותה העתידית של תעשיית המשלוחים הימיים, ואת פרק הזמן שלו יהיו זקוקים לווים במצוקה כדי להתאושש.

הבעיות הקשות של איטליה

כלכלת איטליה שוקעת ונחלצת ממיתון כבר עשר שנים. כ-15% מההלוואות ומהאשראי שמעניקים בנקים איטלקיים נחשבים להלוואות רעות, ופירושו של דבר הוא שהלווה מפגר ב-90 יום לפחות בתשלומים. בגוש האירו רק כ-6% מההלוואות מסווגות כהלוואות רעות, לדברי ECB.

בארה"ב הגיעו ההלוואות הרעות לשיא של 5% מסך ההלוואות במהלך המשבר הפיננסי, ומאז הן התכווצו לפחות מ-2%, לדברי הבנק העולמי.

נכון לסוף 2016, ביצעו בנקים איטלקיים הפרשות של 50% מסך 407 מיליארד האירו שהעניקו בהלוואות שהפכו לרעות, לדברי הבנק המרכזי של איטליה. פירושו של דבר הוא שבנקים יספגו הפסדים נוספים בהיקף של מיליארדי אירו אם הם ימכרו את ההלוואות האלה. בנקים רבים מעדיפים להמשיך ולהחזיק בהלוואות הרעות, ולקוות לטוב.

חלק מהבנקים באיטליה החלו להתמודד עם הבעיה, ואחת הדרכים שלהם היא להכריז על תוכניות למכירת הלוואות רעות בהיקף של מיליוני דולרים בתוך שלוש שנים. אנליסטים במורגן סטנלי מעריכים כי הבנקים האיטלקיים יזדקקו לעשר שנים כדי להגיע לממוצע האירופי של הלוואות רעות.

בנקים פרסו מחדש את חובותיה של סטפנל אפילו כשבעיותיה הפיננסיות של יצרנית הבגדים החמירו. הבנקים המשיכו לגבות ריבית, וחלק מההלוואות נפרעו, אך משמעות החלטותיהם שלא למחוק את החוב ממאזניהם היא שיש להם פחות כסף להלוות לחברות בריאות.

נושיה של סטפנל כוללים את בנקה מונטה דה פאשי די סיינה, שסך ההלוואות הרעות שהעניק התקרב ל-58 מיליארד דולר ב-2016. במועד מוקדם יותר השנה השתלטה ממשלת איטליה על הבנק.

לאחרונה הופעלה בחברה תוכנית הבראה, שבמסגרתה בנקים דרשו שג'וזפה סטפנל, בנו של מייסד החברה ובעל המניות הגדול בה, יוותר על השליטה בחברה ויפרוש מתפקיד המנכ"ל.

תוכנית ההבראה מספקת שביב של תקווה לתושבי פונטה די פיאבה, העיר הקטנה בצפון-מזרח איטליה, שבה שוכנת סטפנל. "כל תושבי פונטה סבלו - החל בתחנות הדלק והמוסכים, וכלה בבארים, במסעדות ובחנויות", אמרה אנדראה מליסני, בעלת בית קפה שעבדה בשנות התשעים כמנהלת כוח האדם של סטפנל. "עמוד השדרה של החיים הכלכליים והחברתיים של הקהילה הזאת התכווץ לצל זעיר על עצמו".

המאמצים לשנות את חוקי חדלות הפירעון האירופים ואת בתי הדין לפשיטות רגל עשויים בסופו של דבר לבער את חברות הזומבי, להאיץ את יישוב ההלוואות הרעות של הבנקים, ולוודא שהכסף ישמש למטרות טובות יותר, לדברי אנליסטים. למרות המאמצים לכונן באירופה הליך פשיטת רגל בסגנון צ'פטר 11 האמריקאי, אירופה עדיין מפגרת אחרי ארה"ב במונחי היעילות של הליכי הארגון מחדש התאגידי ובהליכי חדלות הפירעון.

כלכלנים מזהירים כי חלק מהמאמצים שננקטו לאחרונה לעידוד פריסת חובות במטרה לקדם את הבראתן של חברות אירופיות כושלות, עלולים במקום זאת להחריף עוד יותר את בעיית ריבוי חברות הזומבי.

מה קורה בפורטוגל?

בפורטוגל הושקה ב-2012 תוכנית ממשלתית במסגרת תוכנית חירום רחבה יותר, במטרה לסייע לחברות בעלות חובות כבדים לגבש הסכמים עם הנושים, להימנע מחדלות פירעון ולשחרר כסף להשקעות ולצמיחה. אך למעשה עלולה תוכנית המרצה זו להרתיע בנקים מסגירת האשראי לחברות מקרטעות, לדברי אנטוניו סמגאיו, פרופסור לחשבונאות בבית הספר לכלכלה ולמנהל עסקים ISEG-Lisbon. הסיבה: התוכנית מאפשרת לבנקים לבצע מספר קטן יותר של הפחתות מכיוון שחוב שאינו נמחל אינו נחשב לחוב רע מהבחינה החשבונאית.

Lisgrafica Impressao e Artes Graficas, אחת מחברות ההדפסה הגדולות בפורטוגל, הצטרפה לתוכנית בתחילת 2013. הבנקים מחלו על 65% מחובותיה, והסכימו לדחות את מועדי הפירעונות של החובות הנותרים. זה סייע לחברה להמשיך ולהעסיק את מרבית עובדיה. אך כעת מתקשה החברה לעמוד בתשלומי פירעון חובותיה. הכנסותיה נפגעו עקב הירידה במספר לקוחות העיתונים וכתבי העת. ההפסדים הולכים ותופחים, ואשתקד פיטרה החברה 9% מסך עובדיה. לאחרונה היא ביקשה להצטרף שנית לתוכנית הסיוע לחברות במצוקה.

מכפיל המכירות של ה S&P

לא רוצה לכתוב מה זה אומר על השוק...

ה S&P לפי חודשים

מדהים הרצף של השנה האחרונה

10 החברות הגדולות בארצות הברית

בציור המ"ב ניתן לראות את 10 החברות הגולות ב : 1917, 1967 ו 2017
מעניין לראות שהאינטרנט של היום שווה למתכת לפני 100 שנה (בערך)
ובפער של 50 שנה אף חברה לא שומרת על מקומה

פריצה חיובית מובהקת של סקטור האנרגיה

אני יכול לכתוב מאמר ארוך למה אתה חושב שהסיכוי שמחירי הנפט ירדו ל 30 גבוה בהרבה מאשר שיעלו ל 70

מעמדה (כלכלית) זו נובעת דעתי, הכלכלית, שאין מה לחפש בסקטור האנרגיה.

יחד עם זאת אי אפשר להתעלם מזה שקורה שם משהוא.

מצ"ב גרף של תעודת הסל המפורסמת מתחום האנרגיה XLE

אפשר לראות שבספטמבר היא פרצה את קו המגמה היורד.

באוקטובר היא שברה את הממוצע הנע ל 200 יום (בחום)

ובשבוע האחרון היא שברה קו התנגדות חשוב.

זבירה זמנית ? איתות שווא ? העתיד יגיד...

אבל בינתיים – הגרף אומר להיכנס (בגלל הסיבות הכלכליות איני מתכוון לעשות כן) !

בלעדי: יש לכם אזרחות נוספת? תתכוננו לקבל פנייה מהבנק

להלן קישור לכתבה המקורית

ועדת הכספים מגבשת תקנות ליישום האמנה הבינ"ל להחלפת מידע בנושא מס על אזרחים זרים בין מדינות ■ ח"כ גפני הצליח להחריג מהתקנות את הגמ"חים המנהלים עד 50 אלף דולר

08/11/2017, 06:05עירית אבישר  

כמיליון אזרחים בישראל עשויים לקבל בקרוב פנייה מהבנקים בכדי למלא תצהירים ודוחות מס שונים. בשנה הבאה אמור להיכנס לתוקף יישום הסכם ה-CRS בישראל, שייאלץ את הבנקים לפנות לכל תושב ישראלי שהוא בעל אזרחות זרה, ולוודא כי הכספים בחשבונו מוצהרים ושולם עליהם מס כחוק במדינה הרלוונטית. מדובר ביישום אמנה בינלאומית, ולפיה רשויות מס במדינות שונות בעולם יעבירו אחת לשנייה מידע על התושבים הזרים בכל מדינה על כספים שקיים בגינם חשד כי לא שולם עליהם מס.

התוכנית המקורית דיברה על כך שהבנקים בישראל יעבירו לרשות המסים נתונים על תושבים זרים החל מיוני 2018, ואילו הרשות תעביר את הנתונים לרשויות מס בעולם בסביבות ספטמבר 2018. בתמורה צפויה רשות המסים לקבל ממדינות זרות פרטים על חשבונות בנקים של ישראלים המנוהלים בחו"ל. הערכות הן שבמידע שכזה קיים פוטנציאל לגביית מסים בהיקף של מיליארדי שקלים.

אלא שלצד הזכויות גם יש חובות. אם ישראל מעוניינת להגיע למידע על חשבונות אזרחיה בחו"ל, עליה גם לספק מידע על חשבונות תושביה שהם בעלי אזרחות זרה.

בשביל שניתן יהיה להתחיל ביישום, על הכנסת לקבוע תקנות מתאימות בחוק, שעדיין לא נקבעו. הנושא נמצא על שולחנה של ועדת הכספים, שכבר קיימה דיון בשבוע שעבר.

לדברי ראש רשות המסים, משה אשר, ישראל נמצאת ברשימה עם עוד 7 מדינות בלבד שטרם השלימו את התהליך, לעומת רשימה של 102 מדינות שחתמו על ההסכם. ביחד עם ישראל נמצאות ברשימה קטאר, ערב הסעודית, טובגו ועוד.

"בשלב הראשוני, בספטמבר 2017, קרוב ל-60 מדינות כבר העבירו אינפורמציה כפועל יוצא מיישום ההסכם. עלינו להשלים את החקיקה כמה שיותר מהר על-מנת שנוכל לעמוד בסטנדרטים הבינלאומיים", אמר אשר בכנסת.

"משימה מפרכת"

בישיבה שקיימה ועדת הכספים בנושא נחשפה מורכבות הסוגיה: לפי הערכות שהושמעו בדיון מדובר בכמיליון לקוחות של הבנקים בישראל, שעשויים להיקרא לבנקים על-מנת למלא תצהירים ודוחות מס שונים, ולמעשה באזרחים שהם בעלי אזרחות זרה.

נציין כי העברת המידע אמורה להתבצע רק במקרים שבהם מוגדר הלקוח כתושב זר לצורכי מס, ולא לכל מי שהוא בעל אזרחות זרה. יחד עם זאת, הבנקים צפויים לנקוט בגישה שמרנית ולבדוק את כל הלקוחות בעלי אזרחות זרה, מאחר שאם לא ידווחו כנדרש יעמדו בפני סנקציות פליליות.

"הבנקים בישראל צפויים להיערך למשימת האיסוף המקיפה והמפרכת. יש לצפות שבשל הרצון לשתף פעולה באופן שלם ומלא עם הכללים החדשים באופן שלא ישאיר כל ספק בעניין זה, הם יפנו להיקף מאוד רחב אוכלוסייה 'חשודה'", מעריך רו"ח גידי בר-זכאי, לשעבר סגן מנהל רשות המסים המתמחה בטיפול בתהליך "גילוי מרצון".

לדבריו, היקף התופעה הגבוה בישראל נובע בין היתר מאופיה הייחודי של המדינה. "ישראל היא מדינה של תפוצות, ומאחר ותושבות לצורכי מס נקבעת לפי מבחן מרכז החיים - אז צפוי שלמעשה הרבה מהפניות לבעלי אזרחות זרה או דרכון זר יהיו פניות דווקא לתושבי ישראל שלא נפל פגם בדיווח שלהם לא בארץ ולא בחו"ל. במקרה כזה כל אזרח שמקבל פנייה יידרש באופן פרטני להוכיח לבנקים השמרנים שהוא תושב לצורכי מס בישראל ולא בחו"ל. זה לא הולך להיות פשוט, לא לבנקים ולא לאלה שיקבלו את הפניות", הוא מעריך.

לא הפעם הראשונה

לבנקים כבר קיים ניסיון בתהליך שכזה, כאשר נדרש ליישם את כללי ה-FATCA (כללים של הרשויות בארה"ב, לפיהם מוסדות פיננסים בעולם צריכים לדווח לרשויות האמריקאיות על חשבונות של אזרחים אמריקאים).

אז פנו הבנקים ל-300 אלף לקוחות, כשליש בלבד מהכמות שהיו אמורים לפנות ליישום ה-CRS. יישום ה-FATCA גרם ללא מעט עימותים בין הבנקים בישראל ללקוחותיהם האמריקאים, והבנקים אף נאלצו להפעיל סנקציות בדמות הקפאת חשבונות או סירוב לביצוע פעולות בחשבונות שלא דווחו כנדרש.

"אנחנו צופים שרמת החיכוך עם לקוחות הבנקים בעקבות התקנות האלה תהיה הרבה יותר גדולה מאחר שאז דובר בהסכם עם מדינה אחת, שהיא ארה"ב. כאן הסכם הוא עם מעל 100 מדינות", העריך בישיבה בכנסת משה פרל מנכ"ל איגוד הבנקים.

פרל הציע להוריד את רף הדיווח על החשבונות. לשם השוואה לפי כללי ה-FATCA, צריכים הבנקים לדווח על חשבונות בהם מנוהלים מעל ל-50 אלף דולר. "אנחנו מציעים שיורידו את הרף, לא ייתכן שעכשיו נפנה לכל לקוח שיש לו כמה אלפי שקלים בחשבון", אמר פרל.

יו"ר ועדת הכספים, ח"כ משה גפני, הסכים עם הטענה, וקרא לאיגוד הבנקים לשבת עם רשות המסים ומשרד האוצר ולבחון האם ניתן לקבוע רף ממנו תחל חובת הדיווח. " התקנות, כפי שהן עתה, עשויות לפגוע קשה בלקוחות רבים שכל מה שיש להם זה חשבונות קטנים. לכן עלינו לקבוע רף גבוה הרבה יותר מזה שמופעי בתקנות ושמדבר על 1,000 דולר ומעלה", הוא אמר.

אלא שגורמים משפטיים מציינים שהחרגת חשבונות קטנים היא בעייתית. "במקרה הזה מדובר באמנה בינלאומית. אי-אפשר שכל מדינה תחליט על מי היא מדווחת ומי לא", אומר גורם משפטי.

נציין כי בהודעה של ועדת הכספים נכתב כי הרשויות בישראל נעתרו לבקשת ועדת הכספים והסכימו להחריג גמ"חים של תושבי חוץ המנהלים עד 50 אלף דולר. גם ביישום תקנות ה-FATCA הוחרגו מדיווח גמ"חים קטנים.

מחביא כסף בהונג-קונג? בקרב רשות המסים תגיע אליך

ה-CRS, בגינו יצטרכו הבנקים לפנות בקרוב לבעלי האזרחות הזרה בישראל הוא תקן אחיד שפותח על-ידי ארגון ה-OECD, שמטרתו לאסוף מידע לגבי חשבונות פיננסיים של תושבים זרים לצורך חילופי מידע בין רשויות המס השונות בעולם. "הליך זה נעשה כהמשך טבעי ליישום הוראות ה-FACTA האמריקאי, שעסק בבעלי חשבונות אמריקאים ועשה מהפכה בעולם הבנקאות כולו בארץ ובחו"ל - מהפיכת השקיפות", אומר רו"ח גידי בר-זכאי.

תקן זה אומץ גם על-ידי מדינות מחוץ לארגון ה-OECD, שהבינו את פוטנציאל גביית המסים שהוא מגלם, ועד היום הודיעו מעל ל-100 מדינות כי הן מאמצות אותו, וכי הן מעוניינות בהחלפת המידע. לפני כ-3 שנים הודיעה ישראל כי היא מאמצת את התקן, במטרה להתחיל וליישום אותו כבר בסוף שנת 2018, אלא שעד כה לא הושלמו כל הליכי החקיקה.

"ישראלים רבים המחזיקים חשבונות בחו"ל בשווייץ, סינגפור, הונג-קונג או כל מקום אחר, לא מבינים שהמשמעות היא שבכל אותן מדינות נעשים בדיוק אותם הצעדים", אומר בר-זכאי. "למעשה גם אותם ישראלים שסגרו את החשבונות שלהם בחו"ל או שחתמו על טפסים 'לא מדויקים' לאותם בנקים, באשר להצהרת הנכסים בישראל, המידע בעניינם עומד להתקבל בצורה מסודרת בקרוב מאוד ברשות המסים כחלק מאותה עסקה בדיוק, והרשות תפעל נגדם נמרצות", הוא מוסיף.

כל השיטות שנועדו לגרום לכם לוותר על זכויות שמגיעות לכם

להלן קישור לכתבה המקורית

טפסים לא ברורים, ממשקים מיושנים, הסתרת מידע וזמני המתנה ארוכים ■ העיצוב ההתנהגותי הפך לסמל של יעילות, אבל יש מקומות שמשתמשים בו כדי לעשות בדיוק את ההפך

04/11/2017, 17:31צאלה קוטלר  

"אני פשוט אשלם וזהו", ציטטה קולגה את בן זוגה, שקיבל דרישת חוב של כמה מאות שקלים מביטוח לאומי. הוא היה עצמאי והחל לעבוד כשכיר לפני שנתיים, ומדי פעם הוא מקבל דרישות חוב שונות ומשונות. בכל פעם, היא מספרת, הוא מופתע, ובכל פעם הוא משוכנע שזהו, העניין סודר ושזו תהיה הפעם האחרונה. הדרישה הזו, הוא סבור, מקורה בטעות חישוב שעשו שם בעקבות דיווחי מע"מ ישנים שלו, אבל הוא לא מתכוון לבזבז אפילו חצי דקה במחשבות על המקרה. "הוא אמר שיותר פשוט בשבילו לשלם את זה מאשר להתחיל לדבר איתם ולעבור שוב איזה מסלול מפרך של מסמכים ובקשות ושיחות והמתנות ואישורים והוכחות. אבל את יודעת מה הכי מצחיק? יש סיכוי שהפתרון הוא מאוד פשוט ואפשר בשיחה אחת לסדר את זה, אבל בגלל הניסיון שלו, הוא פשוט מוותר ומשלם".

אפשר להניח שיש לא מעט ישראלים כאלה, שקוצר הזמן והסבלנות שלהם אינם מאפשרים להם לצאת למלחמות שהאנרגיות הנדרשות כדי לנהל אותן, פשוט לא שוות את התוצאה שלשמה הם נלחמים. וכך, החזרים כספיים שנשלחים בצ'קים אינם נפדים (אלה רק כמה עשרות שקלים עבור הצרכן, אבל עבור החברה שחייבת את הכסף למאות ואולי לאלפי צרכנים, מדובר בסכומי עתק); חבילות שאובדות בדואר פשוט נשארות בתהום הנשייה; חובות שאינם משולמים בגלל ממשקים ישנים (דואר, כבר אמרנו? ויש גם סידורים בפקס) הולכים ומצטברים ומגיעים להוצאה לפועל; בקשות משכנתא הופכות לסיוט ביורוקרטי; ועוד ועוד.

אפרים קישון נתן לזה פעם ביטוי, במשחק הקופסא שהמציא בשנות ה-60, "חבילה הגיעה". הוא נפתח בהודעה על חבילה שהגיעה מחו"ל, אבל על מנת להשיגה השחקנים יצטרכו לעבור מסלול פתלתל: השחקן יצטרך תעודת זהות, אך לשם כך יצטרך קודם להצטלם ולשם כך גם להסתפר; יהיה עליו להגיע לנמל ולהצטייד לפני כן באישור כניסה לנמל ואז יתבקש להצטייד בתעודת יושר מהמשטרה; ייתכן מאוד גם כי אוסף התעודות שאסף השחקן לא יספיקו לו כדי להיכנס לנמל, ואז יתבקש באחד המשרדים להביא תעודות אחרות, כמו אישור נישואין של הסבתא, תעודת לידה, פנקס מילואים, דרכון, אישור על תשלום מס הכנסה ואישור על חיסונים. אם עבר את כל התחנות ואסף את כל התעודות, הוא נדרש כמובן גם לשלם מכס. ואם במקרה יש בידיו את הסכום המתאים, אז החבילה בידו והוא מוכרז כמנצח.

המשחק אומנם ממשיך להיות מיוצר ומשווק עד היום, אבל את מה שעשתה אז הסאטירה אפשר לפתור במאה ה-21 באמצעות תחום שנקרא "עיצוב התנהגותי". זהו תחום שמשלב פסיכולוגיה, כלכלה ועיצוב, שהמטרה שלו היא לגרום לבני אדם להתנהג באופן מסוים - בדרך כלל להתנהל באופן יעיל יותר או לקבל החלטות טובות יותר. דוגמאות שהופיעו בזמנו בכתבה ב-G בנושא, כללו בין היתר שעון מעורר שבורח ברגע שמנסים ללחוץ על הסנוז, דרך דואר אלקטרוני שקובע את סדר העדיפויות ועד עיצוב טפסים שדוחף עובדים לחסוך לפנסיה. אלא שיש מקרים שהעיצוב ההתנהגותי, בין שבכוונת מכוון, ובין שכתוצאה של עצלות מחשבתית וביורוקרטיה מיושנת, דווקא משיג תוצאה הפוכה, וגורם לאזרחים ולצרכנים לוותר על זכויות שמגיעות להם.

וכן, זה קורה גם לאנשים שעוסקים בתחום, כמו למשל ד"ר עופר מונר, פסיכולוג קוגניטיבי ומאפיין חוויית משתמש, שותף בחברת MouseUX לאפיון, עיצוב ופיתוח מערכות מורכבות. בקיץ האחרון הוא היה צריך להוציא דרכון ביומטרי ומצא עצמו במלחמה ביורוקרטית מתישה. "הם יצרו מערכת שבה אפשר להזמין תור רק בפנייה במייל, אבל לא חוזרים אליך", הוא מספר איך התחילה מסכת המכשולים. "עברה כבר חצי שנה מאז שהגשתי בקשה לתור ועדיין לא חזרו אליי. אחרי מספר שבועות ללא מענה, הלכתי פיזית למקום שבו ניתן להנפיק את הדרכון והשגתי תור. את הדרכון עצמו לוקח להנפיק יומיים ולדואר לוקח גם כן יומיים להישלח לביתי, אבל הדרכון לא הגיע במשך חודש וחצי, עד שקיבלתי הודעה מרשות האוכלוסין שהוא נמצא בסניף הדואר".

ניצחון.

"את חושבת? שימי לב שאמרתי שההודעה הגיעה אליי מרשות האוכלוסין. לא מהדואר. אז הלכתי ביוזמתי לסניף הדואר ושם הסבירו לנו שאי אפשר לקבל את החבילה בלי פתקית או מספר חבילה שהייתי אמור לקבל בסמס. חזרתי הביתה, צעקתי צעקות, הפכתי שולחנות, את יודעת איך זה, כולנו מכירים את זה בארץ - ובסופו של דבר קיבלתי את הדרכון... יום אחד בלבד לפני הטיסה".

אני בטוחה שהקוראים חשים תחושת הזדהות עמוקה. תסביר לנו, דוקטור, מה הביורוקרטיה עושה לבן אדם?

"לתסכול שהאזרח או הלקוח חווה אנחנו קוראים 'רמת חיכוך'. הכוונה היא לחיכוך שנוצר ביני ובין המטרה שלי, וזה ניכר כמעט בכל תהליך. כשאני רוצה להכין קפה, אם קשה לי להשיג את אבקת הקפה, זה יוצר חיכוך וכך כל דבר שמציב בפניי אתגר. החיכוך הביורוקרטי יכול להיות גבוה מאוד, נמוך מאוד או בינוני והוא משפיע על העומס הקוגניטיבי שאנו חווים. אלה יכולים להיות טפסים שצריך למלא, מידע שחסר לי בתהליך או עצם הפעולה של העברת המידע. כל פעולה שמעלה את רמת החיכוך מובילה לתסכול, שמתגבר ויכול להרוס את היום. מצד שני, ככל שיש לי יותר מוטיבציה, כך אני מוכן לספוג יותר חיכוך. "במקצוע שלנו, המטרה היא להקטין ככל שניתן את רמת החיכוך של המשתמש כדי לייצר חוויית משתמש טובה ואינטואיטיבית. בישראל, האזרחים כבר התרגלו למלחמת ביורוקרטיה מתמדת. אנחנו מרגישים שאנחנו יוצאים לקרב בכל פעם שרוצים לעשות פעולה מול רשויות או תאגידים".

נשמע שטפסים זה אחד האמצעים הכי יעילים בהתשת האזרח.

"בהחלט. טפסים לא טובים הם קודם כול משעממים, ארוכים, מבלבלים ולא הגיוניים".

ואם אני ביורוקרט מהגיהינום?

"את תעשי את כל מה שאסור לעשות: תייצרי טפסים עמוסים עם פונט קטן וצפוף, תבקשי פרטים לא הכרחיים; תתני לשדות שמות ארוכים מדי או כאלה שנתונים לפרשנויות שונות; בטח תאפשרי גם מקום לכתיבה חופשית במקום שבו אפשר לספק למשתמש אופציות מוכנות מראש. אם את ממש ביורוקרטית מהגיהינום, את תתני אופציות מבלבלות במיוחד: למשל, באפשרות לבחור גיל, תציעי סימון גיל 30-20 ואפשרות נוספת של 40-30. אם האדם הוא בן 30, הוא לעולם לא ידע במה לבחור".

גישה פרואקטיבית יוזמת

עד לפני כשנתיים, כמה מסיפורי האימה המרתקים ביותר בנוגע לשירות לקוחות שגורם לך לוותר ופשוט להישאר בחברה, הגיעו מלקוחות חברת התקשורת הוט. המהפך שעברה החברה בהיבט הזה מהווה הזדמנות ללמוד על התהליכים שבאמצעותם עיצוב התנהגותי יכול לעשות שינוי, לרע ואז לטוב. מירי לוין, סמנכ"לית לקוחות פרטיים בהוט, מסבירה שלפני שנתיים הבינה הנהלת החברה ששירות הלקוחות המסורבל והמתיש היווה נקודת חולשה. אחד הדברים שעשו שם היה לייסד האקתון (מעין מרתון של חשיבה קבוצתית) שלפיו נעשה מיפוי הצרכים של הלקוחות. לפני שמונה חודשים הגיעה התוצאה: אפשרות לקבלת שירות בצ'אט אנושי, במקום שיחת טלפון. כמו כן, מדווחת לוין, פותחה אפליקציית שירות ייעודית.

"החלטנו שאנחנו נוקטים גישה פרואקטיבית יוזמת", אומרת לוין. "למשל, המנויים של הוט משדרים בזמן אמת ואם אנחנו רואים שבבניין אחד יש שני ממירים שאינם פעילים בשתי דירות שונות, אנחנו לא מחכים לשיחת טלפון שלהם אלא שולחים מישהו לתקן את התקלה עוד לפני שהלקוח מבין שיש בכלל תקלה ופונה אלינו כדי לדווח עליה. הכנסנו גם מערכת וידיאו שמאפשרת ללקוח לצלם בנייד את הממיר ואת החיבורים החשמליים, והנציג יכול לראות זאת אונליין. הרבה פעמים כשאומרים ללקוח 'תנתק ותחבר את הכבל', הוא מנתק את הכבל הלא נכון ואז זה יוצר בעיה עוד יותר מורכבת".

ומה עם לקוח שרוצה להתנתק? גם את זה פישטתם עבורו?

"כיום, לקוח שרוצה להתנתק - יתנתק. נשאלת השאלה איך. זה יכול להיות בדרך הארוכה, הביורוקרטית והמטרטרת, או בדרך הקצרה והמכבדת. תהליך הניתוק בהוט כיום הוא קל ופשוט. כמובן שבדרך אנחנו מנסים להבין את הלקוח ומה גרם לו להחליט כך, כדי שנוכל גם להשתנות".

להקשיב לתפריט עד הסוף

"אנחנו קוראים לזה מסע לקוח", אומרת אורית אביטל, מנכ"לית חברת אוטוריטה להישגים ממוקדים. "הכוונה למסע שאנחנו מייצרים ללקוח בערוצים השונים, ובדרך שהוא עושה מהרגע שהוא הופך ללקוח, וכל ההתקשרויות שלו עם הארגון מהרגע שהוא מתלונן או יוצר קשר". על-פי אביטל, הפעילות של המוקדים השונים הופכת ליותר דומיננטית, משום שהמפגשים הפרונטליים הולכים ומצטמצמים: "הדורות שהיו זקוקים למפגש הבין-אישי הולכים ונעלמים, והערוצים של שירות עצמי עולים והולכים. הלקוחות של דור המילניום כבר לא מעוניינים אפילו לדבר עם נציג שירות ורוצים גישה ישירה לעמוד נחיתה, שממנו יוכלו לבצע את כל מה שהם רוצים. היום אפשר לקחת הלוואה מהבנק בלי לדבר עם אף אחד. החוויה הרווחת היא להמעיט ככל הניתן את ההתקשרות עם שירות לקוחות טלפוני".

בצדק.

"נכון, יש סרבול מאוד בולט בנתבי שיחות של מוקדים - הקש 1, הקש 5 וכו' - והדרך להגיע לנציג מסובכת. הלקוח יוצא מנקודת הנחה שהנתב כל-כך מורכב ומסורבל כדי שהוא לא יצליח להגיע לנציג שהוא מחפש".

וזה קורה? מתכננים נתב ככה שלעולם לא נוכל להגיע לנציג שאנחנו מחפשים במקרה של החזרים כספיים, התנתקויות וכל מה שעולה כסף לחברה?

"בעיקרון, זה מנוגד לכל תפיסה אפשרית, כי אם זה פוגע בחוויה שלך, אף ארגון לא ירצה לעשות את זה. בדרך כלל מה שקורה הוא שככל שהארגון גדל, פשוט מוסיפים עוד אפשרויות לנתב, ואז את צריכה לשמוע את כל התפריט".

ואז זה מתנתק. האימה!

"זה קורה כי כשיש שיא, המערכת מנתקת אותך. אין באמת נציג שמנתק אותך אלא אם זה נציג סורר. לכן הערוצים הטכנולוגיים פורחים - כי את מוכנה לעשות הכול רק לא לעבור את כל התלאות הכרוכות בשיחה טלפונית עם נציג. שחררו אותנו מלהתקשר למוקד. אבל זה שעונה לך בצ'אט הוא גם נציג במוקד ולא יושב במקום אחר, שלא תטעי, זה הכול תחת אותה מטריה. מה גם שצ'אטים זאת טכנולוגיה יחסית צעירה בארץ, ויש אתרים שבהם את נכנסת ונפתחת בועת צ'אט, את מזינה פרטים והנציג בכלל לא זמין. צריך גם להכשיר את הנציגים לצ'אט כדי שידעו איך להתבטא בכתב ואיך להתנסח. הצ'אט הוא אסמכתא ויש לזה היבטים גם ברמה המשפטית והעסקית".

"תלמדו מהגיאורגים"

ביורוקרטיה יעילה, ואת זה חשוב לזכור, שווה גם הרבה מאוד כסף. היא לא רק חוסכת תקנים, תהליכים ולקוחות עם פרצופים חמוצים אלא גם משפיעה על הצמיחה במשק ועל קופת המדינה. על-פי "ספר הפחתת הנטל הרגולטורי" שפרסם האגף לטיוב רגולטורי במשרד ראש הממשלה בשנת 2016 (אולי תתחילו בהפחתת נטל הכותרות הבומבסטיות?), בהמשך להחלטת ממשלה בנושא משנת 2014, התבקשו משרדי הממשלה השונים להקלות בביורוקרטיה בהיקף של 1.3 מיליארד שקל - וזאת רק ההתחלה. הקלות אלו נוגעות ל- 39 תחומים שבהם הפחיתו משרדי הממשלה דרישות רגולציה, בין היתר, בהקלות בתחום התקנים, הבנייה, החקלאות, העבודה ואיכות הסביבה.

"יש עדיין בהרבה מאוד רשויות בישראל התשה ביורוקרטית", אומר השר והח"כ לשעבר אופיר פינס (העבודה), כיום כראש המכון לשלטון מקומי ומרצה בחוג למדיניות ציבוריות באוניברסיטת תל-אביב. "ברשות ניירות ערך אפשר לראות ירידה בדרישות הרגולטוריות, אבל עדיין הן אדירות ואינסופיות. בשלטון המקומי יש חוק אחד שעשה הפחתה בביורוקרטיה, והוא חוק ערים איתנות שהוביל בזמנו שר הפנים לשעבר גדעון סער. הוא יצר הפחתה ברגולציה לגבי מספר מצומצם של ערים. אבל עדיין, לצערי, הסיפור של האזרח מול הביורוקרטיה הוא מאוד מניפולטיבי. כל אחד אומר שהוא משרת את האזרח: הפוליטיקאים, אנשי ההון והביורוקרטים".

יש לך אולי רעיונות איך אפשר לשנות את המנטליות המתישה של הביורוקרטיה בישראל?

"יש משהו, כן. זה משהו שלמדתי דווקא בגיאורגיה. לפני מספר שנים הגעתי לביקור באוניברסיטה המקומית והם סיפרו לי על שירות ממשלתי מאוד מעניין שפועל אצלם: את נכנסת לאולם גדול, שסביבו עומדים כחמישים פקידים, אבל כל פקיד מוסמך לתת לך שירות בכל תחום ממשלתי שהוא - אלה לא נציגים של משרד הכלכלה לחוד, משרד התיירות לחוד או משרד הפנים לחוד, אלא כל פקיד יכול לתת שירות גם בנושא תחבורה, ביטוח לאומי, רווחה וכו'. בגיאורגיה, המידע של המשרדים הממשלתיים משותף ואין ספק שזה מפחית ביורוקרטיה. אצלנו, כיו"ר ועדה בכנסת, הייתי עסוק כל הזמן בלגשר בין המשרדים הממשלתיים. ואני באמת לא מבין מה הבעיה שאותו פקיד במנהל מקרקעי ישראל שמוציא מסמך על הטאבו של הנכס, לא יידע לתת גם תעודת זהות של משרד הפנים ושירות לביטוח לאומי. אבל עד שזה יקרה כאן, כמו שאני מכיר את הביורוקרטיה הישראלית, הנכדים שלי יהיו כבר זקנים".

ייאוש בשבעה מהלכים | המדריך לבוני המבוכים הביורוקרטיים

שלב ראשון | כמה שפחות מידע

הבסיס לכל טעות, שיוצרת את הפתח למסע שבסופו הצרכן או האזרח ישלמו רק כדי שיירדו מהם, הוא חוסר במידע או מידע שמוצג בדרכים מסורבלות, לא עקביות, חבויות או בלתי ברורות.

שלב שני | על טעויות (של אחרים) משלמים

אם הצרכן או האזרח ערניים מספיק ומשקיעים את הזמן כדי לא לעשות טעויות, תמיד אפשר לתת מקום לטעויות אנוש מהצד של הרשות/החברה. טעות כזו, מהרגע שקרתה, תתגלגל באופן אוטומטי לפתחו של הצרכן/אזרח.

שלב שלישי| חדשנות היא כן מילה גסה

אם אתם בוני מבוכים מקצועיים, חדשנות היא האויב. ברור שכל חברה או רשות שמכבדות את עצמן נדרשות להחזיק אתר אינטרנט, אבל אין שום סיבה לעדכן את דרכי התקשורת: פקס, דואר רשום או גולת הכותרת: "הגעה למשרדים", יבטיחו שהאזרח/הצרכן יוותרו מראש על העונג.

שלב רביעי | חוסר נגישות

הבטיחו את ייאושם של הפונים באמצעות שעות פתיחה ששום אדם עובד לא יוכל לעמוד בהן (למשל, ימי חול מהבוקר עד הצהריים; לבעלי חוש הומור מחודד, אפשר להוסיף יום אחד בשבוע עם שעות פתיחה אחר הצהריים). במקרה של מוקד טלפוני: הפכו את הדרישה למענה תוך שלוש דקות לבדיחה, באמצעות "שירות שיחה חוזרת", או בשמו האמיתי: שירות "אנחנו נחזור אליך בזמן לא מוגדר ובתזמון שככל הנראה לא יתאים לך לדבר, אז לא כדאי לך לנסות".

שלב חמישי | לא יזמת, לא שילמת

אם הצרכן/האזרח כבר הצליח להגיע אליכם, תנו לו להבין שהוא זה שיצטרך לבצע את כל הפעולות הנדרשות לפתרון הבעיה או למימוש הזכות - כולל, וזה הכי חשוב, החשיבה. היו "מגיבים". אם הצרכן/האזרח מציע פתרון מסוים, הציגו בפניו את המכשול (וכן, לכל דרך פעולה שאינה מגיעה מיוזמתכם יש מכשול מוכן מראש). המטרה היא לתת לו לבחור אחת משתי דרכים: את זו שאתם רוצים, או ויתור כולל על הזכות או השירות.

שלב שישי | בשר תותחים

עבור הצרכן/אזרח שאינו מוותר, לבוני המבוכים ישנם שני סוגים של נציגי שירות: המתחלפים תדיר (עובדים זמניים, עובדי קבלן/כוח אדם, וכו') ואלה שלא ניתן להחליפם (עובדי השירות הציבורי). היתרון הגדול של עובדים כאלה הוא שהצרכן/אזרח אינו יכול לאיים עליהם בשום סנקציה. בשירות הציבורי זה ברור, אבל זה תקף גם לעובדים שתנאי ההעסקה שלהם ירודים, ולרוב גם הרצון שלהם לעזור.

שלב אחרון | כיפת ברזל

מערכת ההגנה הטובה ביותר שיש לבוני המבוכים היא ההבנה שגם כשהצרכן/האזרח הגיעו כבר לשלב התלונה, התהליך עצמו של הגשת התלונה לא רק שלא יביא לפתרון, אלא גם מתחיל תהליך חדש של ביורוקרטיה. מסורבלת.

תחזית איפה יעמוד ה S&P500 בשנת 2028

המאמר מתבסס על הכתבה הבאה


כדי לדעת איפה יעמוד ה S&P (או כל מדד אחר) בעוד 10 שנים כל מה שצריך לדעת זה 3 מספרים.
ברגע שיודעים אותם, ניתן לחשב בדיוק לא רע את מקום ה S&P500 בעוד עשור.

במאמר כאן נבנה את התחזית (מנוטרלת אינפלציה)  על סמך 3 המספרים הנ"ל.

המספר הראשון הוא תשואה הדיבידנד

הדיבידנד הוא חשוב מאוד היות ומדובר בתשואה מובטחת שלא תלויה בקריזות של השוק. למשל, בתשואת דיבידנד שנתית של 3% כבר מובטח לנו 30% רווח ב 10 שנים.
כשמסתכלים על תשואת הדיבידנד בעבר מקבלים קשר הדוק לרבית:

בגדול, ניתן ללמוד שכל עוד הרבית נמוכה מ 6% ניתן לצפות לתשואת דיבידנד של 1-3 אחוזים. מעל רבית של 6% תשואת הדיבידנד עולה.
לצורך התחזית נניח שהרבית לא תעבור את ה 6% ושתשואת הדיבידנד תעמוד על כ 2% לשנה.

המספר השני הוא הצמיחה הצפויה

כדי לשער מה תהיה הצמיחה הצפויה נסתכל על הצמיחה ב 40 השנים האחרונות:

נתעלם מהמגמה השלילית של הצמיחה  שמתסתמנת בגרף (תנו להיות אופטימי...)
ונקבל שבהנחה אופטימית במיוחד הצמיחה תהיה 5%, בהנחה פסימית תהיה 1% ובהנחה סבירה, הצמיחה תהיה כ 3% לשנה.

המספר השלישי הוא התמחור - מכפיל CAPE

מכפיל CAPE הוא המכפיל שהשוק נותן לרווחים. מניסיון עבר המכפיל הוא פונקציה של רבית, אינפלציה, מידת וודאות / אי וודאות ועוד.
גם כאן ניעזר בהיסטוריה ונקבל את המכפילים ההיסטוריה מאז 1971:

כפי שניתן לראות המכפיל הממוצע הוא 17.29. ניקח את התחזית הזו כתחזית ממוצעת.
אם ניקח סטיית תקן אחת למעלה נקבל מכפיל 24.28 וניקח את זה כתחזית אופטימית.
אם ניקח סטיית תקן אחת למטה נרבל מכפיל 9.7 וניקח את זה כתחזית פסימית.
נוסיף עוד תחזית סופר אופטימית שהתמחור יהיה דומה להיום כלומר CAPE מוגזם של 31.2 (שבכל פעם שקרה - עשור אח"כ היה לא משהוא...)

התחזית:

על סמך הנ"ל להלן התחזית לעשור הקרוב:

ואתה תחזית בצורה גרפית:

דעה שלי בנושא

אם נצמצם את  ההנחות לתשואת דיבידנד של 2% (כפי שהנחתי לעיל) וצמיחה צפויה של 3% (שנשמעת לי קצת אופטימית אזל נזרום) מה שאומר הורדת תחזית הצמיחה של 1% ו 5% נקבל 4 מספרים.
בהנחה שה CAPE העתידי יהיה פסימי במיוחד של 9.7 נקבל תשואה ריאלית שנתית ממוצעת של מינוס 8.7%
בהנחה שה CAPE העתידי יהיה סביר של 17.29 נקבל תשואה ריאלית שנתית ממוצעת של מינוס 3.3%

בהנחה שה CAPE העתידי יהיה אופטימי של 24.8 נקבל תשואה ריאלית שנתית ממוצעת של 0.26%
ורק בהנחה שה CAPE העתידי יהיה אופטימי במיוחד של 31.2% נקבל תשואה ריאלית שנתית ממוצעת של 2.6% בלבד

לא בדקתי את החישובים לעיל, אבל אם הם נכונים זה נראה מדכא...